本報記者 張敏 李婷

    當下，熱播的電視劇《突圍》讓二級市場投資者頗有共鳴：劇中虛構(gòu)的上市公司“京州能源”在煤價狂歡之際以47億元高價收購兩座煤礦，而后在煤價下跌時，兩座煤礦也自然而然淪為了上市公司的負擔。

    根據(jù)會計準則，上述虛構(gòu)上市公司京州能源在收購煤礦時會形成商譽，而后也將因被收購標的業(yè)績不及預期而計提商譽減值。大起大落之間，中小股東的利益無可避免地受到傷害。

    諸如“京州能源”可能存在的不合理溢價并購、通過商譽減值甩包袱、侵害中小投資者利益的案例在A股并不罕見。

    東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至今年三季度末，A股總計有188家上市公司的商譽超10億元；52家上市公司的商譽占凈資產(chǎn)的比例超50%，其中18家上市公司的商譽超過凈資產(chǎn)。這些上市公司是否踩到了商譽的“警戒線”？高商譽是否會對上市公司發(fā)展產(chǎn)生影響？

    “高商譽”警戒線之上：

    誰在玩火

    年終臨近，盤點上市公司商譽，特別是判斷計提商譽減值背后的風險，成為投資者關(guān)心的話題。

    東方財富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2021年三季度末，天山股份、華能國際等9家上市公司商譽總額超百億元。此外，*ST安控、博暉創(chuàng)新等公司的商譽占凈資產(chǎn)的比例高于80%，而宜華健康、*ST恒康、學大教育等18家上市公司的商譽占凈資產(chǎn)的比例遠超100%。

    天山股份發(fā)布的2021年三季報顯示，截至三季度末，公司的商譽為283.78億元，為A股商譽較高的兩家企業(yè)之一。而公司截至2020年12月31日的商譽僅為2120.3萬元。對于商譽的大幅增長，天山股份董辦人士向《證券日報》記者介紹，上述商譽的形成是因為公司在今年完成了并購。

    2020年8月份，天山股份發(fā)布收購控股股東中國建材旗下中聯(lián)水泥100%股權(quán)、南方水泥99.93%股權(quán)、西南水泥95.72%股權(quán)和中材水泥100%股權(quán)的方案，該方案于2021年完成。而這一大手筆收購除了讓天山股份一舉成為行業(yè)龍頭，也讓公司商譽高企。數(shù)據(jù)顯示，天山股份發(fā)布上述收購方案后不久，股價一度攀升至近十年內(nèi)高點的24.86元/股。而截至2021年11月3日，公司收盤價為13.4元/股。相比高點已經(jīng)跌去46%。與此同時，天山股份三季報顯示，第三季度，天山股份歸屬于上市公司股東的凈利潤下滑12.81%。

    那么，天山股份商譽是否存在計提減值的可能？對此，上述天山股份董辦人士表示，年底會計師事務所會根據(jù)會計準則進行測試，那時才會有結(jié)果。

    招商證券湘潭營業(yè)部總經(jīng)理王倩鵬在接受《證券日報》記者采訪時表示，投資者應客觀看待商譽。商譽是指能在未來為企業(yè)經(jīng)營帶來超額利潤的潛在經(jīng)濟價值。商譽是企業(yè)整體價值的組成部分。在企業(yè)并購中，它是購買企業(yè)投資成本超過被合并企業(yè)凈資產(chǎn)公允價值的差額。如果在未來經(jīng)營中不能給企業(yè)帶來超額利潤，商譽就需要進行減值，從而影響企業(yè)的利潤?？傮w而言，要根據(jù)實際情況來動態(tài)評估商譽的合理性。”

    王倩鵬還表示，上市公司商譽過高是投資者須關(guān)注的風險。“上市公司高溢價并購，會對未來經(jīng)營造成更大的不確定性，而普通投資者往往很難精準判斷。

    通過商譽進行財務洗澡：

    受傷的只是中小股東

    一位不愿具名的行業(yè)人士向記者表示，商譽是種會計手段，其也是把雙刃劍。“如果真心為上市公司發(fā)展布局，即便高商譽，市場也會接受。其實，更令大家擔心的是上市公司通過高溢價收購形成高商譽，后續(xù)業(yè)績無法兌現(xiàn)，又通過一次性計提商譽減值實現(xiàn)財務甩包袱，這就必然會對上市公司及中小股東造成嚴重傷害”。

    近日，海倫哲控制權(quán)之爭引發(fā)市場關(guān)注，同時上市公司高溢價并購資產(chǎn)連碩科技財務造假、導致商譽減值的行為也浮出水面。早在2015年，海倫哲以2.06億元、高達8倍溢價率收購了連碩科技100%股權(quán)。2016年至2019年，連碩科技整體業(yè)績承諾完成率為102.37%。而在業(yè)績承諾期之后的第一年（2020年），連碩科技業(yè)績發(fā)生大反轉(zhuǎn)，公司報虧2.89億元。值得一提的是，海倫哲在2020年10月份發(fā)布《關(guān)于2020年第三季度計提資產(chǎn)減值準備的公告》，對連碩科技計提商譽減值準備2.41億元。2021年6月份，海倫哲完成甩包袱，以1元轉(zhuǎn)讓連碩科技100%股權(quán)。

    2021年10月份，海倫哲方面在回復交易所問詢時表示，可以證實連碩科技在承諾期內(nèi)業(yè)績的真實性、準確性存疑，在業(yè)績承諾期內(nèi)存在虛構(gòu)交易并虛假確認收入、存在銷售退回、虛增利潤的情況。

    北京威諾律師事務所主任合伙人楊兆全在接受《證券日報》記者采訪時表示，巨額的商譽減值，實際上就是上市公司大額的并購投資項目，受到嚴重的財務損失，甚至是投資完全打了水漂。“上市公司應通過盡調(diào)，真實評估收購項目的財務數(shù)據(jù)、客戶質(zhì)量等信息的真實性，防止一些并購對象為了提高估值，突擊發(fā)展一些缺乏長期性的客戶和業(yè)務。此外，并購對象的收益要和并購項目未來成長進行比較長時期的掛鉤，比如5年到8年。”

    高商譽背后

    是轉(zhuǎn)型還是蹭熱點

    “高溢價的基礎(chǔ)是對價超過標的未來能產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，形成超出其價值的支付，往往是上市公司只考慮并購所帶來的短期效果，比如為了迎合熱門概念。”香頌資本執(zhí)行董事沈萌向記者表示。

    學大教育也是高商譽的典型代表。數(shù)據(jù)顯示，截至9月30日，公司賬面凈資產(chǎn)為9.96億元，而公司賬面商譽值則高達15.28億元，商譽值為凈資產(chǎn)的逾1.5倍。根據(jù)有關(guān)資料，學大教育高商譽主要因2016年借殼銀潤投資而形成，然而在學大教育資產(chǎn)注入上市公司后，公司卻因連續(xù)兩年歸母凈利潤虧損致使公司一度被“ST”，雖然此后公司實現(xiàn)“賬面扭虧”，但從2018年至2020年公司連續(xù)三年內(nèi)扣非凈利潤依然虧損，其中2020年的扣非凈利潤虧損達到8043.53萬元；而從2015年至2020年，公司累計歸母凈利潤仍然為負值。

    一位匿名業(yè)內(nèi)人士對《證券日報》記者表示，2016年學大教育從海外私有化退市轉(zhuǎn)道回A曲線上市，一度成為資本市場經(jīng)典的借殼案例，而k12等教育產(chǎn)業(yè)也成為資本熱捧概念，同期如勤上光電也花費巨資跨界收購教育資產(chǎn)。但在并購后，一些企業(yè)沒能兌現(xiàn)業(yè)績，相反一路下滑的業(yè)績以及大額的商譽減值，進一步引發(fā)業(yè)績巨虧，最終損害的是中小股東的利益。

    今年以來受到教育“雙減”政策影響，學大教育在今年第三季度虧損達到6600.61萬元，同比下降390%。值得一提的是，學大教育股東紫光集團及關(guān)聯(lián)方目前仍持有學大教育18.73%股份，目前紫光集團已經(jīng)進入重整層序，或?qū)竟蓹?quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，公司賬面上的巨額商譽問題再次凸顯。

    而學大教育的高商譽也成為近年來監(jiān)管關(guān)注的重點，多次問詢關(guān)注公司商譽減值計提問題。

    針對公司第三季度業(yè)績大幅下滑，是否會引發(fā)商譽計提減值等問題，記者致電擬采訪公司并發(fā)送采訪提綱至公司公開郵箱，然而截至發(fā)稿未收到回復。

    近年來，商譽風險一直是監(jiān)管部門關(guān)注的焦點之一。《深圳證券交易所上市公司風險分類管理辦法》通知指出，出現(xiàn)期末商譽占凈資產(chǎn)比例超過50%、控股股東及其一致行動人股票質(zhì)押比例超過80%等情形分類等級不得為正常類。

    “上市公司商譽過高、甚至高于凈資產(chǎn)，可能導致的風險是一旦商譽被大幅度計提，就可能進一步壓縮凈資產(chǎn)、甚至資不抵債。”沈萌表示。

    高商譽或埋禍根

    應加大違規(guī)成本

    嚴控“忽悠式”并購、嚴防“高承諾、高估值、高商譽”是近年來監(jiān)管部門關(guān)注的重點。

    11月3日，宇順電子的重大資產(chǎn)重組就因為標的公司過高商譽未能通過監(jiān)管審核。據(jù)審核意見：申請人未能充分說明標的資產(chǎn)的核心競爭力，“交易完成后商譽占比較大，不利于提高上市公司質(zhì)量”。

    除了上市審核之外，上市公司并購尤其是蹭熱點式并購也是監(jiān)管部門關(guān)注的重點。

    2021年5月29日，麗尚國潮發(fā)布《關(guān)于全資子公司對外投資的公告》稱，全資子公司麗尚國潮（浙江）控股有限公司擬參股帕美朵（成都）生物科技有限公司（下稱“帕美朵”），擬與其股東四川醫(yī)肌美生物科技有限公司簽署《關(guān)于帕美朵（成都）生物科技有限公司之增資協(xié)議》。對此，上交所向上市公司發(fā)來問詢函，認為帕美朵的100%權(quán)益估值約為1億元，增值率約為39倍，溢價較高。面對上交所的問詢，麗尚國潮最終選擇終止入股帕美朵。

    沈萌認為，正是因為高商譽背后蘊藏著風險，上市公司在并購時，才更需要審慎。

    楊兆全建議，監(jiān)管部門包括證監(jiān)會以及交易所，要對溢價過高的并購項目進行問詢，要求上市公司、評估機構(gòu)給出合理的解釋；對發(fā)生巨額商譽減值的上市公司和并購對象，監(jiān)管部門要進行追責。要調(diào)查并購過程中，是否有利益輸送、商業(yè)欺詐和虛假陳述等違法行為。如果發(fā)現(xiàn)要予以嚴懲，以儆效尤；要加強對評估機構(gòu)的監(jiān)管。對嚴重不負責任、或者配合利益輸送、故意虛假估值的行為，要依法予以處罰。