這在中國資本市場改革發(fā)展進(jìn)程中,具有里程碑意義——2023年2月17日,中國證監(jiān)會發(fā)布了全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制相關(guān)制度規(guī)則,宣布自公布之日起施行。同時,在證監(jiān)會的官網(wǎng)上,對全面注冊制施行,進(jìn)行了上述定義。
此時,距離發(fā)布相關(guān)征集意見稿剛剛過去半個月。證券交易所、全國股轉(zhuǎn)公司、中國結(jié)算、中證金融、證券業(yè)協(xié)會的配套制度規(guī)則也同步發(fā)布實(shí)施。這也標(biāo)志著,經(jīng)過4年在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和北交所的試點(diǎn)后,股票發(fā)行注冊制將正式在全市場推開,我國資本市場正式邁入全面注冊制新時期。
據(jù)了解,此次發(fā)布的制度規(guī)則共165部,其中證監(jiān)會發(fā)布的制度規(guī)則57部,證券交易所、全國股轉(zhuǎn)公司、中國結(jié)算等發(fā)布的配套制度規(guī)則108部。內(nèi)容涵蓋發(fā)行條件、注冊程序、保薦承銷、重大資產(chǎn)重組、監(jiān)管執(zhí)法、投資者保護(hù)等各個方面。
如何理解全面注冊制的重要性?在董秘一家人創(chuàng)始人崔彥軍看來,至少有四個方面的重要意義:注冊制將原來證監(jiān)會發(fā)行審核委員會的權(quán)限下放至交易所,相當(dāng)于行政與市場相分離,是一種市場化程度更高的審核機(jī)制;從發(fā)行效率上來看,以往的核準(zhǔn)制,公司等待兩三年上市都很正常,而注冊制對注冊的節(jié)點(diǎn)時間做出了明確的規(guī)定,整體效率會更高,比如北交所平均注冊時間只需要半個月;注冊制下,上市公司的數(shù)量有所提高,從這一角度講,有助于提升直接融資的比例;此外,注冊制要求支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新,也就更好賦能實(shí)體企業(yè)、支持國家創(chuàng)新戰(zhàn)略。
不過,崔彥軍也指出,雖然注冊制讓上市條件更清晰、時間更明確,但難度并不比之前更低:一方面是對于合規(guī)和內(nèi)控的隱形要求更多,從過去試點(diǎn)的情況來看,問詢的頻率越來越高;另一方面,整體的上市數(shù)量沒有大幅提升。因此,企業(yè)依舊需要練好內(nèi)功。
從注冊制基本內(nèi)涵看,注冊制改革以信息披露為核心,要求發(fā)行人以投資者需求為導(dǎo)向,真實(shí)準(zhǔn)確完整地披露信息。這對于普通投資者也提出了一定的要求,需要根據(jù)發(fā)行人披露的信息審慎作出投資決策。
《中國企業(yè)家》采訪了數(shù)位市場人士,他們認(rèn)為,全面注冊制下,企業(yè)上市數(shù)量會有所提升,破發(fā)、退市或?qū)⒊B(tài)化,“無腦打新”將成為過去時,未來長期價值才是投資之道。
市場化程度更高
國內(nèi)試點(diǎn)注冊制4年以來,資本市場先后設(shè)立科創(chuàng)板、改革創(chuàng)業(yè)板、合并深市主板與中小板、設(shè)立北交所,此次全面注冊制最大的變革就是在主板也實(shí)行了注冊制,同時,通過本次全面注冊制改革統(tǒng)一了注冊制度與規(guī)則。
上述發(fā)布的165部規(guī)則中,主要涵蓋有5大板塊內(nèi)容:
一是精簡優(yōu)化發(fā)行上市條件。堅(jiān)持以信息披露為核心,將核準(zhǔn)制下的發(fā)行條件盡可能轉(zhuǎn)化為信息披露要求。各市場板塊設(shè)置多元包容的上市條件。
二是完善審核注冊程序。堅(jiān)持證券交易所審核和證監(jiān)會注冊各有側(cè)重、相互銜接的基本架構(gòu),進(jìn)一步明晰證券交易所和證監(jiān)會的職責(zé)分工,提高審核注冊效率和可預(yù)期性。證券交易所審核過程中發(fā)現(xiàn)重大敏感事項(xiàng)、重大無先例情況、重大輿情、重大違法線索的,及時向證監(jiān)會請示報告。證監(jiān)會同步關(guān)注發(fā)行人是否符合國家產(chǎn)業(yè)政策和板塊定位。同時,取消證監(jiān)會發(fā)行審核委員會和上市公司并購重組審核委員會。
三是優(yōu)化發(fā)行承銷制度。對新股發(fā)行價格、規(guī)模等不設(shè)任何行政性限制,完善以機(jī)構(gòu)投資者為參與主體的詢價、定價、配售等機(jī)制。
四是完善上市公司重大資產(chǎn)重組制度。各市場板塊上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)統(tǒng)一實(shí)行注冊制,完善重組認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和定價機(jī)制,強(qiáng)化對重組活動的事中事后監(jiān)管。
五是強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和投資者保護(hù)。依法從嚴(yán)打擊證券發(fā)行、保薦承銷等過程中的違法行為。細(xì)化責(zé)令回購制度安排。此外,全國股轉(zhuǎn)公司注冊制有關(guān)安排與證券交易所總體一致,并基于中小企業(yè)特點(diǎn)作出差異化安排。
崔彥軍分析,“試點(diǎn)的注冊制針對各自的板塊有簡單的指標(biāo)要求,但現(xiàn)在是一個更加統(tǒng)一且具體的上市制度,優(yōu)化了細(xì)則,讓監(jiān)管層如何去審核有了量化的指標(biāo)。”
其次,各個板塊的定位更加清晰。
針對不同板塊的企業(yè)特點(diǎn),此次改革對規(guī)定企業(yè)應(yīng)當(dāng)按照擬上市板塊要求進(jìn)行專門披露,如擬在主板上市的,應(yīng)充分披露業(yè)務(wù)模式的成熟度、經(jīng)營穩(wěn)定性和行業(yè)地位;擬在科創(chuàng)板上市的,應(yīng)充分披露科研水平、科研人員、科研資金投入以及募集資金重點(diǎn)投向科技創(chuàng)新領(lǐng)域的具體安排等相關(guān)信息;擬在創(chuàng)業(yè)板上市的,還應(yīng)充分披露自身的創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意特征等,以保證各板塊保持其自身定位。
這也對不同板塊有了更加明確的定位。主板主要服務(wù)于成熟期大型企業(yè),科創(chuàng)板突出“硬科技”特色,創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè),北交所與全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)共同打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。
此外,上市方式也更加多元。
從上市條件上來說,主板注冊取消了現(xiàn)行核準(zhǔn)制關(guān)于不存在未彌補(bǔ)虧損、無形資產(chǎn)占比限制等方面的要求,并在原有的上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上,增設(shè)兩套上市標(biāo)準(zhǔn)。實(shí)施注冊制后的主板IPO企業(yè),只需要滿足三套財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)中的其中一項(xiàng)。
“上市條件更加優(yōu)化,對于一些芯片、生物醫(yī)藥等長期虧損但卻對國家戰(zhàn)略有意義的企業(yè),更加友好。”崔彥軍表示。
更為重要的是,注冊制以信息披露和投資者導(dǎo)向?yàn)樵瓌t。
“過去,公司遞交的注冊申請有證監(jiān)會背書,現(xiàn)在,審核部門不再對企業(yè)的投資價值作出判斷,審核標(biāo)準(zhǔn)、程序、過程和結(jié)果全部公開,倡導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行簡明扼要、以投資者為導(dǎo)向進(jìn)行描述。讓發(fā)行上市更加規(guī)范透明的情況下,也對投資者的判斷能力提出了一定的要求。”崔彥軍說。
“盲打”成為過去
從發(fā)行制度、交易規(guī)則等方向上看,也出現(xiàn)了眾多變化,對于普通的投資者而言,同樣有著重要的影響。
比如,從發(fā)行制度上來講,主板發(fā)行定價更加市場化。
在定價機(jī)制方面,新規(guī)明確新股發(fā)行價格、規(guī)模主要通過市場化方式?jīng)Q定。發(fā)行規(guī)模較小的企業(yè),繼續(xù)保留直接定價,新增定價參考上限。此外,明確可以對網(wǎng)下發(fā)行采取搖號限售或比例限售,進(jìn)一步加大網(wǎng)下投資者的報價約束。其中,取消了23倍發(fā)行市盈率隱性紅線。
華泰證券在研報中表示,核準(zhǔn)制下采取“市場化詢價+23倍發(fā)行市盈率隱性紅線”的新股定價標(biāo)準(zhǔn)削弱了新股定價詢價的市場化,“新股定價受限情況下,潛力公司無法享受估值溢價。”
華泰證券指出,對中小投資者而言,23倍市盈率限制,正是主板新股上市后,連續(xù)漲停的重要原因。全面注冊制后,主板打新不再是無風(fēng)險套利。
在交易方式上也有了很大的變化。全面注冊制推開后,主板新股上市前五日將同科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板一樣不設(shè)漲跌幅限制。
國盛證券認(rèn)為,隨著上市主體增加,且主板上市前五日漲跌幅限制取消,有望提升交投活躍度,且主板定位于大盤藍(lán)籌,預(yù)計(jì)業(yè)績相對穩(wěn)定,作為投資標(biāo)的或?qū)⒁敫嘀虚L期增量資金,改善投資者結(jié)構(gòu)。
在子沐研究創(chuàng)始人劉子沐分析看來,在過去,主板上有非常多的盲目打新者,不只散戶,一些公募的混合型基金等投資機(jī)構(gòu)也執(zhí)著于打新,隨著全面注冊制的施行,市場的生態(tài)一定會迎來新的變化。
針對普通投資者,崔彥軍建議,投資者投資之前一定要對行業(yè)進(jìn)行深入的研究。“實(shí)行注冊制之后,退市和破發(fā)或?qū)⒊蔀槌B(tài)。”
在過去核準(zhǔn)制的“嚴(yán)進(jìn)寬出”下,常常面臨退市難。根據(jù)光大證券的統(tǒng)計(jì),從退市總量來看,2022年全年退市上市公司數(shù)量達(dá)到50家,兩年來退市公司數(shù)量已占過去30年來退市公司數(shù)量的40%;從退市結(jié)構(gòu)來看,2022年50家退市公司中強(qiáng)制退市達(dá)42家,且退市公司退市多為經(jīng)營惡化所致,表明了我國近兩年來精準(zhǔn)打擊“空殼僵尸”和“害群之馬”的工作已取得階段性成績。
退市是優(yōu)勝劣汰的重要一步,從注冊制的退市制度來看,退市標(biāo)準(zhǔn)更加多元,預(yù)計(jì)上市公司退市率有所提高。根據(jù)光大證券的統(tǒng)計(jì),2019年退市新規(guī)實(shí)行后,上市公司退市率由不足0.2%提升至0.8%~0.9%。不過,對比之下,美國市場的退市率常年保持在4%以上。
劉子沐注意到,去年12月,北交所就出現(xiàn)了一波破發(fā)潮。這也讓一些人開始擔(dān)心全面注冊制實(shí)施之后,大量企業(yè)IPO進(jìn)入高速發(fā)行期,高溢價發(fā)行將不再成為可持續(xù)的狀態(tài)。
他關(guān)注到,近期一些資金在選擇風(fēng)險偏好時,已經(jīng)開始向北交所、新三板等傾斜,流入風(fēng)險更低的板塊。“打新資金規(guī)模下降,主板上市數(shù)量卻上去了,估值溢價會有所下調(diào),資金會提前規(guī)避風(fēng)險。”
“盲打、‘無腦打新’在未來會逐漸變成歷史。”劉子沐表示。
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