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詢價新規落地半年:“博入圍”報價機構逐步離場 兩成項目定價突破“四值孰低”

2022-03-18 00:42  來源:證券日報 

    本報記者 昌校宇

    3月18日,注冊制下,詢價新規落地滿半年。

    中信建投證券投行委委員、股權資本市場部行政負責人、董事總經理陳友新對《證券日報》記者表示,總體來看,投資者報價集中度顯著降低、報價逐步回歸對行業及公司基本面的研究;承銷商合理定價能力逐步加強、發行市盈率更趨合理。

    有效報價區間寬度拉大

    估值定價中樞更加合理

    據Wind資訊數據統計,截至2022年3月17日,詢價新規實施以來,科創板、創業板共有126個詢價類IPO項目完成申購。其中,科創板58家,募集資金總額達975.45億元;創業板68家,募集資金總額達618.06億元。前述126個項目的平均發行市盈率為56.35倍(剔除未盈利公司及市盈率大于200倍的極端值),較新規實施前1個月的18.66倍(剔除未盈利公司)明顯提升。陳友新認為,“新規實施后,首發估值定價中樞更加合理。”

    詢價新規將高價剔除比例從“不低于10%”調整為“不超過3%、不低于1%”。陳友新表示,實際操作中,126個項目IPO高價剔除比例均按不低于1%執行,打開了投資者競價博弈空間,有效改善之前網下投資者“抱團壓價”博入圍等現象。同時,投資者報價集中度也顯著降低,網下投資者有效報價區間寬度的均值,由新規前1個月的1.18%提高至39.40%,部分項目的有效報價上限超出發行價1倍多。

    此外,新規實施后,注冊制下新股發行定價環節有所突破。陳友新透露,新規實施前,網下投資者由于受承銷規則中“10%高價剔除”及定價不超過“四值孰低”的要求,“合謀報價”現象較普遍。新規實施后,不同于以往以“博入圍”為單一投資目的,網下投資者更加看重對公司基本面的研究、市場可比公司估值水平等多種因素。串價、抱團等行為得到抑制,網下詢價的合規性、獨立性、專業性得以強化。以新規后2022年2月24日發行的華秦科技為例,接近43.77%投資者的報價集中在176.84元/股至190.00元/股之間,報價呈現分散趨勢。

    陳友新進一步分析稱,高價剔除比例的降低,有效緩解了網下投資者雖然充分認可公司價值,但難以給出較高報價的尷尬處境,促使網下投資者報價中樞逐步上移。此外,發行定價可以突破“四值孰低”,新股定價有較大選擇空間,進一步加大了買賣雙方的激勵和約束,市場價值發現、資源配置功能凸顯。數據顯示,新規實施后,已發行的126個項目中26個項目突破了“四值孰低”,其中安旭生物最高突破“四值孰低”達14.21%。

    廣發證券表示,新規落地半年來,效果明顯,新股投資邏輯逐漸從“博入圍”轉變為標的投資價值,詢價價值發現功能凸顯;定價機制有效性顯著提升,新股發行定價市場化水平切實提高。

    新股上市后漲跌互現

    報價機構結構優化

    從市場表現來看,新股上市后不再是單邊暴漲,而是出現了正常的漲跌互現情形。

    據Wind資訊數據統計,新規前1個月,科創板和創業板IPO項目上市首日、5日、10日的平均收益率分別為201.42%、179.88%、159.35%和284.08%、250.07%、230.96%;新規實施后截至2022年3月17日,科創板和創業板IPO項目上市首日、5日、10日的平均收益率分別下降為32.00%、30.22%、30.52%和76.22%、64.04%、65.25%,降幅較明顯。陳友新認為,“新規實施后,新股上市后漲幅明顯低于實施前,由此可見,定價更為趨向合理。”

    此外,據Wind資訊數據統計,新規實施以來至2022年1月底,科創板、創業板共有94個詢價類IPO完成發行上市,其中22只新股上市首日出現破發。相比之下,今年2月份,科創板、創業板上市的9只新股中,僅1只破發,破發率驟降,新股上市后的表現“堅挺”。截至3月17日,3月份以來完成上市的11只新股中,4只出現破發。陳友新認為,“主要是受到3月份A股市場寬幅波動影響,其中3只在3月14日至3月15日大盤大幅下探期間完成上市。”

    廣發證券表示,新規實施初期曾階段性出現新股破發現象,而后隨著新股報價、定價逐步回歸市場價值后,新股破發數量明顯減少,新股投資由博弈行為轉變為對新股價值的判斷。

    陳友新表示,“整體來看,剔除市場寬幅波動影響外,隨著新規推行,注冊制下IPO破發現象大有好轉。”

    “投資者研究及估值能力的重要性愈發凸顯。”陳友新進一步解釋,新規下,一味“博入圍”的打新策略已不再奏效,倒逼機構投資者重視新股基本面研究,提升自身研究及估值能力。同時,在部分新股出現破發、打新預期收益下滑背景下,研究定價能力較為欠缺、一味報高價“博入圍”的報價機構開始逐步離場,新規實施后參與詢價的配售對象數量平均下降7%。報價機構結構的進一步優化,有利于新股定價。

    廣發證券則認為,新規實施后,留存的活躍參與者中,專業能力突出的機構占比攀升。

    陳友新同時表示,承銷商合理定價能力正逐步加強。承銷商在投價報告撰寫、發行定價等環節更加客觀、審慎、專業,更好起到“資本市場看門人”作用;同時,新股破發帶來的跟投風險也進一步促進承銷商發揮合理定價作用。

    “市場自我平衡能力正在提升。”陳友新進一步解釋,新股上市首日破發案例驟減顯示市場已形成良好的自我調節機制,市場買賣雙方進一步博弈,重新形成了一二級市場間的平衡。

    全面注冊制條件逐步具備

    券商保薦承銷業務并重

    今年的政府工作報告將“全面實行股票發行注冊制,促進資本市場平穩健康發展”列為2022年工作任務之一;同時,證監會召開2022年系統工作會議時表示,全面實行股票發行注冊制條件逐步具備。

    “推行全面注冊制,將給資本市場帶來三方面變化。”陳友新認為,有利于機構投資者加強新股估值定價工作,完善合規風控制度,審慎合理報價;有利于券商進一步強化承銷職能,做好價值傳遞、利益平衡、綜合服務等工作;有利于IPO項目合理定價,提升融資效率,提高金融對實體經濟的支持力度。

    廣發證券表示,推行全面注冊制,未來資本市場將加速納新,社會資本將選擇和判斷更具有投資價值的企業。因此,券商投行業務工作重心將由保薦業務轉變為保薦承銷業務并重。

    對于未來券商如何強化投行承攬與銷售定價能力建設,陳友新則提出四方面建議:提升信息披露質量,做好“把關人”職責;提高研究估值能力,以高質量定價實現價值傳遞;加強市場銷售能力,積極拓展機構客戶資源;強化從業人員專業水平,建設多元化人才梯隊。

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