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注冊制改革“對表”頂層設計穩步推進

2021-12-13 02:28  來源:證券日報 昌校宇

    隨著注冊制改革不斷擴圍,專家建議未來主板上市標準多元化

    本報記者 昌校宇

    “全面實行股票發行注冊制”是“十四五”規劃和2035年遠景目標綱要提出的目標之一,而在資本市場生態體系的深化改革中,注冊制是當之無愧的“關鍵點”。12月8日至12月10日在北京舉行的中央經濟工作會議要求,“要抓好要素市場化配置綜合改革試點,全面實行股票發行注冊制”。

    多位專家在接受《證券日報》記者采訪時表示,在“十四五”開局之年,注冊制改革不斷擴圍,從增量到存量,成效顯著。未來,全面實行股票發行注冊制應繼續實施多層次的推進策略,主板注冊制改革應設立多元化但不失嚴格的上市標準。

    改革“進度條”

    緊扣頂層設計要求

    作為“十四五”開局之年,今年政府工作報告提出“穩步推進注冊制改革”。而此前,“設立科創板并試點注冊制”被寫入2019年政府工作報告,“改革創業板并試點注冊制”則在2020年政府工作報告中得到進一步明確。

    回顧注冊制改革歷程,從2019年注冊制改革落地、2020年實現從增量到存量擴圍,再到今年向更多創新型中小企業敞開大門,注冊制改革不僅緊跟政策要求,更不斷“對表”,時刻與頂層設計保持協調。

    招商基金研究部首席經濟學家李湛在接受《證券日報》記者采訪時分析,科創板注冊制屬于增量改革,創業板注冊制改革在增量市場與存量市場同步推進,而自誕生之日起就按照注冊制邏輯運行的北交所,則是增量改革與新三板精選層存量企業整體平移并舉。

    “注冊制改革從試點到實施再到不斷擴圍,讓市場對全面注冊制落地的預期更加明朗。”中航證券首席經濟學家董忠云對《證券日報》記者表示,按照注冊制改革“三步走”布局,前兩步改革整體平穩且符合預期,目前已進入關鍵的最后一步。在此基礎上,今年資本市場進一步實現了中小板和創業板合并、北交所開市,市場基本形成了上交所“主板+科創板”、深交所“主板+創業板”、北交所的新格局。

    北交所開市是今年資本市場穩步推進注冊制的又一重要成果。而中國經濟高質量發展的關鍵在于科技創新,注冊制擴圍也必然會為經濟發展注入更多動能。

    注冊制帶動資本市場的擴圍拓寬了企業股權融資的渠道,有效提高直接融資比重。Wind資訊數據顯示,2021年以來,452家公司首發登陸滬深交易所,募集資金總額達4702.69億元,其中,科創板和創業板合計2912.26億元,注冊制的貢獻度高達62%。

    投融資平衡新生態

    逐步形成

    除了服務擴圍,注冊制下,資本市場投融資平衡新生態也在逐步形成。

    李湛表示,注冊制改革的推行增強了中國資本市場覆蓋面、包容性和吸引力,尤其是科技型企業、成長型創新創業企業以及創新型中小企業,比以往獲得了更多的上市機會。

    Wind資訊數據顯示,截至2021年12月10日,注冊制下共367家公司登陸科創板,合計總市值達5.79萬億元;248家公司登陸創業板,合計總市值達2.32萬億元;82家公司登陸北交所,合計總市值達2611.78億元。

    “目前,三個實施注冊制的板塊覆蓋的企業各有側重。”李湛分析稱,科創板主要服務于符合國家戰略、突破關鍵核心技術、市場認可度高的科技創新企業;創業板主要服務于成長型創新創業企業,支持傳統產業與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合;北交所則主要服務于創新型中小企業,尤其是專精特新企業。三類企業的上市又釋放了一級市場的流動性,間接支持了其他初創企業的發展,對形成金融支持科技發展的良性循環有重要意義。

    李湛認為,注冊制下,市場新股價格形成機制、交易運行機制、優勝劣汰機制等三大機制均取得了較為積極的成效。

    其中,新股價格更能反映企業實際價值,價格發現效率顯著提升。注冊制實行以來,創業板新股發行市盈率出現分化,最低為8倍,最高為115倍,科創板新股的平均發行市盈率則達到了57倍。李湛分析稱,“集成電路、生物醫藥等硬科技、高成長產業的公司可比以往獲得更高的估值水平,而質地較差的企業則會面臨發行價、市盈率、募資額三低的情況。針對不同行業和質地公司的估值差,體現出注冊制下發行定價基本面化的趨勢,有效提高了市場成熟度。”

    李湛表示,“股票上市后成交換手更為充分,交易流動性前期得到有效釋放。”以創業板為例,注冊制推行后,首日平均漲幅達到232%,平均換手率大幅提高至66%。

    “市場優勝劣汰機制逐步形成。”李湛解釋,注冊制有效改變了過去市場中存在的新股“供不應求”預期,市場“炒新”現象明顯下降,且隨著股票數量持續增長,股票“殼價值”逐步下降。市場“炒差”的現象也在日益減少,機構溢價逐漸增強,質優公司的股票更受青睞。

    證監會主席易會滿在2021金融街論壇年會上表示,“以注冊制改革為龍頭,發行、上市、交易、退市、持續監管等基礎制度得到體系化改善”。

    常態化退市制度的建設正在不斷推進。截至2021年12月12日,今年以來A股市場已有17家上市公司強制退市,創出歷史新高。

    強調壓實中介機構責任

    證監會主席易會滿年內的8次公開發聲中,至少5次提到“中介機構”,而正在推進的注冊制改革更加強調壓實中介機構責任。

    董忠云認為,在以信息披露為核心的注冊制改革下,中介機構的勤勉盡責是改革的基礎和保障。注冊制相關制度在設計之初,就要求中介機構歸位盡責,發揮好資本市場“看門人”職責。

    今年以來,監管部門多次強調要壓實中介機構責任,相關監管細則也陸續完善和出臺。在此背景下,保薦代表人領罰單情形明顯增多。中國證券業協會對C類保薦代表人的公示信息顯示,截至12月12日,今年以來保薦代表人共收到76張罰單,這一數量已超2020年全年。

    “注冊制下,中介機構的角色發生很大變化,要保證信息披露的完整準確,對發行人的經營情況、風險、申請文件等信息披露資料進行客觀判斷和全面核查,為投資者提供更有價值的標的。”董忠云認為,壓實中介責任有利于幫助真正優質企業上市,保護投資者權益,保障注冊制穩步推進。

    在李湛看來,在注冊制擴圍過程中,有不少中介機構、上市公司、其他涉事主體因信披不完善或未盡職履責而被處罰。這對相關市場主體形成了較高威懾力,較好地督促了他們明晰責任邊界、重塑職業理念。“雷厲風行的監管保護了投資者合法權益,尤其是中小投資者的權益。投資者對注冊制下資本市場質量更有信心,從長遠來看有利于資本市場的蓬勃發展。”

    繼續遞進式、多層次改革

    今年注冊制改革的關鍵詞以“穩”為主,而“十四五”時期“全面實行”為主旋律。

    展望未來,李湛認為,全面實行股票發行注冊制應繼續實施遞進式、多層次的推進策略,穩步進行改革。

    具體來看,先試點后推開,通過增量改革帶動存量改革。注冊制的擴圍是從增量逐漸觸及存量,試點效果卓越再行推廣。未來,主板的改革應該吸收創業板和北交所的改革經驗,兼顧增量與存量。

    同時,設定差異化的上市門檻和投資者門檻,在融資便利和投資者保護間尋找平衡。科創板投資者門檻從一開始就設置為較高的50萬元,創業板改革后門檻提高為10萬元,北交所門檻則定為50萬元,較精選層的100萬元有所下降。這些門檻的設定體現出了三個上市板功能定位、企業發行條件和企業資質的差異,有利于保護投資者。未來全面實行注冊制,也需要根據信息披露水平等因素確定適當的投資者準入條件。

    此外,完善資本市場基礎制度,適時推動深滬主板的注冊制改革。包括設立多元化但不失嚴格的上市標準;優化投資者保護機制,切實保護投資者利益;做好新舊規則、增量和存量的銜接等。

    在董忠云看來,全面實行股票發行注冊制還可從四個方面著力,即繼續優化發行及定價、配售機制,保證市場平穩運行;繼續完善詢價機制,激發市場融資功能;繼續完善交易制度,繼續提升市場定價效率和活躍度;繼續優化退市制度,加速市場優勝劣汰良性循環。

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