國泰君安

    仍處于磨底過程中

    市場情緒修復(fù)并不平穩(wěn)，目前仍處于磨底過程中。對于近期市場的持續(xù)震蕩反復(fù)，可以關(guān)注兩個(gè)現(xiàn)象：1）所謂的市場見底，通常意味著對于中長期價(jià)值投資者而言，配置價(jià)值已經(jīng)顯現(xiàn)；對于趨勢投資者而言，后續(xù)不確定因素對市場的影響可能已經(jīng)顯著降低。2）市場在上行過程中容易形成“羊群效應(yīng)”，即機(jī)構(gòu)抱團(tuán)強(qiáng)勢板塊從而籌碼趨向集中，在此期間其實(shí)也是籌碼持有者風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)下降過程。而在市場震蕩反復(fù)過程中，實(shí)際上也是在不斷尋找相對風(fēng)險(xiǎn)偏好更高者的過程。

    當(dāng)前上證綜指PE（TTM）為12.7倍，而2016年1月27日2638點(diǎn)時(shí)為12.87倍，2008年10月28日1664點(diǎn)時(shí)為13.49倍，因此，我們認(rèn)為第一個(gè)現(xiàn)象已經(jīng)部分出現(xiàn)。需要指出的是，市場平均估值處于歷史低位并不意味著個(gè)股在結(jié)構(gòu)上都已經(jīng)調(diào)整到位。關(guān)于第二個(gè)現(xiàn)象我們認(rèn)為還需要時(shí)間來進(jìn)一步體現(xiàn)，在市場交投持續(xù)萎縮情形下，市場出現(xiàn)短暫的大幅波動(dòng)本身就是市場不穩(wěn)定的表現(xiàn)。從一個(gè)完整的市場震蕩周期來看，在市場籌碼交換過程中，相對風(fēng)險(xiǎn)偏好更強(qiáng)者入場是市場趨于穩(wěn)定的基礎(chǔ)。另一方面，隨著市場不斷震蕩反復(fù)，市場陷入交易對手稀缺狀態(tài)，即所謂“磨底”階段。

    未來相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)影響市場運(yùn)行節(jié)奏的主要有兩個(gè)因素，一是經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，二是海外不確定因素。前者主要決定了A股上市公司的業(yè)績變化趨勢，后者則將影響市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的修復(fù)進(jìn)程。

    綜合來看，目前市場情緒修復(fù)并不平穩(wěn)，市場對于不確定因素的鈍化程度將不斷得到有效驗(yàn)證，短期市場仍處于磨底過程中。

    對于當(dāng)前市場而言，交易結(jié)構(gòu)問題顯然在短期內(nèi)相較盈利與估值問題更具有影響力。1）從變異系數(shù)來看，本輪震蕩行情中市場分化情況較以往更大。2）在上證綜指見頂一直到市場見底過程中，以往行情中所有行業(yè)均呈下跌態(tài)勢，而本輪上證綜指見頂回落以來，醫(yī)藥和餐飲旅游行業(yè)錄得正收益。

    看好服務(wù)于內(nèi)需、擁有自主可控技術(shù)的成長股以及二線消費(fèi)品。半年報(bào)業(yè)績預(yù)告對于市場抱團(tuán)行為或有一定的強(qiáng)化作用，但基于后續(xù)市場主要由分母端驅(qū)動(dòng)邏輯，受不確定因素影響較小的二線消費(fèi)品、以成長股為主的制造業(yè)中的TMT領(lǐng)域都具有政策催化預(yù)期，有望成為后市行情的主導(dǎo)方向。具體看好醫(yī)藥、商貿(mào)零售、農(nóng)業(yè)、軍工等行業(yè)；銀行、地產(chǎn)股主要看好龍頭股的估值修復(fù)機(jī)會(huì)，以時(shí)間換空間，全年或有絕對收益；電子、計(jì)算機(jī)、通信等行業(yè)主要通過自下而上選擇業(yè)績增長可期、擁有自主可控技術(shù)等基本面支撐的相關(guān)標(biāo)的。