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“核心資產”概念創造者張憶東

2022-11-12 04:00  來源:證券時報網

    陶娟

    尋找特定時間階段的主要矛盾,是張憶東過去20年的主要工作。2016年供給側改革啟動后,張憶東敏銳抓住“核心資產”的結構化投資價值,如今,“核心資產”在百度搜索條數超過3770萬條,成為他給資本市場、公共話語場留下的最深烙印。

    從來自安徽阜陽的“小鎮做題家”,到地區高考狀元,到復旦學子,到目前為止新財富最佳分析師總量領域第一位白金分析師,張憶東在投資研究服務領域已堅守20載,并提煉出“立足基本面,以不變應萬變,守正出奇”的研究理念。

    而他的真實成長歷程中,有過迷茫中的覺醒,有過低谷時的堅守,也成功地在萬千條道路中,抓住了“做好投研服務”這個核心矛盾,從而開拓自洽、自得與自足的人生。

    尋找特定時間階段的主要矛盾

    進攻還是撤退,向何處進攻,是股市永恒的命題。介于宏觀與行業之間,策略分析師更像一個觀風者,風從哪兒來,會往哪兒吹,何時風起風歇,不僅要判斷事實,還要給出時點。

    作為新財富最佳分析師總量領域迄今為止第一位白金分析師,張憶東將他的投研服務宗旨概括成一句話——尋找特定階段的主要矛盾。

    大道至簡、重劍無鋒,要真正在市場紛繁復雜的指標體系中,抓住牛鼻子,找到變化中的主要矛盾,顯然并不容易。歷觀其代表作,卻無一不是如此。

    2011年3月18日,張憶東發表《敦刻爾克大撤退》。在主流機構依然樂觀之時,他毅然看空,指出反彈只是2008年經濟刺激帶來的慣性,而快速走高的通脹和快速提升的資金價格將導致盈利、估值的雙殺,是非常危險的系統性風險。撤退的時刻已經到來,投資者應“戰略退卻,倉位轉向保守,守株待兔”。

    報告發布后,A股一路向下,連跌3年,正是這篇報告讓張憶東獲得了2011年新財富最佳分析師評選策略研究第一名。張憶東回憶,職業生涯中,這也是他最有成就感的一刻。

    擁抱“核心資產”的理念,則無疑是張憶東最成功的價值觀輸出。早在2007年,張憶東就曾撰寫過《核心資產又逢春》的研報,用“核心資產”來指代那些具備核心競爭力的龍頭公司。2016年3月,張憶東發布《在平庸的世界里尋找核心資產》并指出,供給側改革做的是減法,將導致優勝劣汰強者恒強,一批代表中國最強競爭力的公司將會走出結構性牛市。

    此后,張憶東一直圍繞如何尋找核心資產進行發聲,在產業趨勢、資金性質、投資理念的多重烘托中,“核心資產”價值全面重估,并成為最出圈的一條分析師投研概念之一。

    守正出奇,以不變應萬變

    張憶東身上,有一種迷人的矛盾感。他的觀點常獨樹一幟,逆風飄揚;但他的氣質卻是謙謙君子,溫潤如玉。古語有云,“君子知微知彰,知柔知剛”,恰如其人。

    在職業生涯中,一方面,他非常之專一,證券研究行業由于高度市場化,分析師的流動較為頻繁,但張憶東長期扎根興業證券,外界的誘惑對他沒啥吸引力。

    可另一方面,他也很“多情”。他是市場難得的全能型選手,游刃有余地在A股、港股、美股全面跟蹤覆蓋,只為尋找那一點獨特的真相與靈感。

    張憶東總結,自己的方法論是尋找特定時間階段的主要矛盾,而研究策略則是守正出奇,以不變應萬變。

    以不變應萬變,是指能夠實現高勝率的,都是基于對基本面的洞察力,以及適當的前瞻性。好的基本面研究,應該上下合一,貫通宏觀、中微觀,不去賭應該怎么樣,要考慮的是大概率會怎樣。

    第二是守正出奇,在一些非主要因素、非核心矛盾產生大幅擾動時,可以和市場適當地反一點,用逆向思維去操作。

    今天完備的投資哲學固然是在這一行耕耘了20年的大師心得,然而,在18歲以前,張憶東的生活中,其實并沒有金融、投資、研究這些詞匯。

    從“小鎮做題家”到白金分析師

    1993年首屆國際大專辯論賽,復旦大學辯論隊舌戰獅城,一舉奪冠,舉國沸騰。在遙遠的安徽阜陽小鎮,高中生張憶東也對復旦暗生情愫。

    兩年后,這個農村孩子成為阜陽地區高考狀元,在安徽省都能進前五,北京是政治文化中心,上海是經濟金融中心,在復旦讀金融應該更有前途。憑著這樸素的認知,張憶東選了當時錄取分數最高的國際金融系。

    回頭看,這個基于常識所做的“大概率正確”的判斷非常出色,而冥冥之中,命運賜給了這個“小鎮做題家”一條最適合他能力和性格的路,去實現自我。

    進入復旦后,大部分時候,張憶東就泡在圖書館里,文史、軍事、金融的書,只憑自己喜愛隨意翻讀,從公式單詞的概念世界中跳脫出來,去觸碰著龐大、矛盾的真實世界。在這里,他讀到了利弗莫爾和索羅斯的故事,并為之深深著迷,金融比游戲更加刺激,也有著更真實的反饋。這兩位也成了對他影響最大的投資大家,但隨著認知的豐富,他對“術”和“道”有了更深刻的理解,更欣賞的投資導師則成了約翰·鄧普頓和查理·芒格。

    2002年張憶東研究生畢業,進入寶來證券工作,并在2006年跳槽至興業證券。2009年,興業證券計劃IPO,有了轉型需求,研究被確定為戰略發展業務。

    張憶東方才正式開啟賣方職業生涯,兩年后,他即憑借《敦刻爾克大撤退》獲得新財富最佳策略分析師第一名。2010年~2021年,他15次獲評新財富最佳分析師,8次奪得第一。

    某種意義上,賣方分析師這一行對智商和情商的要求都很高,但卻唯獨不挑門第,對普通人頗為友好。它需要5127(早5點到晚上12點,一周7天)的作息,需要坐得住冷板凳、潛心做研究,有機會為幾十萬億資金指點江山。

    此前,張憶東的出差頻率是一年飛行百次以上,2019年120次,2018年更夸張,到了131次。“2009年我們剛開始轉型對外服務時,出差和路演更加頻繁,每天睡覺時間短的4小時,長的也只有5~6小時,凌晨和深夜做研究,白天路演,高峰期每天睜開眼都有7場路演等著。”

    這個舞臺的中心,很難常駐。最殘酷的競爭、最精英的對決,從每年數十萬份研報中想要獲得買方的認可,人云亦云是沒有價值的,必須貢獻自己的獨有觀點。而張憶東早已歷練出一套爐火純青的看市場的方式,帶領整個興業研究團隊穩步向前。

    大牛市何時能到來?

    怎么判斷新一輪牛市是否會到來?哪些是重點觀察指標,可以揭示出“主要矛盾”呢?

    張憶東認為,第一是長期維度,主要看基本面,長期變化體現就是朱格拉周期,一般以8~10年為周期,主要觀察行業的資本開支增速。

    在張憶東看來,眼下中國全面牛市難以一蹴而就,出現結構性朱格拉周期的概率更大,亮點主要是兩個方向:一是補短板,就是防止卡脖子的領域,特別是一些關鍵零部件,關鍵軟件、核心技術,這是基于求勝思維;二是基于底線思維,要保障農業安全、國防安全、能源安全。

    第二是中期維度,要看信用創造,如果社會融資總額、信貸、M_1與M_2增速等信用創造指標持續低迷,中短期經濟肯定會比較弱,甚至可能走向衰退;如果這些指標主要方向是改善的,那么對指數的推動力會更強。

    信用創造指標中,企業中長期貸款增速是個關鍵。中期維度還有一個重要指標,是市場風險溢價,這決定了大類資產配置,配股還是配債。

    第三個指標就是短期維度,一個季度以內的行情都是博人心的,所以,短期維度可以看換手率,看各種賽道的擁擠度。

    張憶東認為,普通人定投買寬基指數,并不明智,而是應該挑選專業人士的產品,即使定投,也應該擇時投向科創、創業板指數,也就是存在朱格拉周期的亮點領域。

    新人如何成長?

    在研究之外,指導新人、建設隊伍,也占去了張憶東不少精力,他覺得傳承十分重要——希望興業策略團隊能夠基業長青,可以讓年輕人青出于藍而勝于藍。

    他剛進興業證券時,研究所只有不到20個分析師、10個銷售。如今,興業證券分析師近200人,不少團隊穩居新財富最佳分析師前五,并經常沖擊前三。

    新人如何做好研究,張憶東認為,不同階段,重點不一樣。

    第一階段,年輕人最重要的就是把數據處理好,這是基本功最不可或缺的一環。第二階段是看最優秀公司的招股書和年報。到了第三階段,就可以結合實地調研,寫深度報告。一定要把基本面打通,再與實地調研結合分析,才能得到真實的立體的認知。

    多年來,張憶東在市場的千擊百磨中,亦不改初心,“我的工作強度可能有所下降,但研究強度沒有,因為研究始終還是核心任務”。他說自己是真的熱愛研究這一行,唯有熱愛才會去甘心承受風浪,也能將負面情緒排除在心門之外,不焦慮、不自傲、永不停步,正如宋代王安石所說:盡吾志也而不能至者,可以無悔矣。

    他用三個詞形容自己當下的工作狀態:忠心的管家、好奇的少年、奔跑的中年。

    在研究之外,他喜歡讀書、聊天。和買方、產業界朋友交流市場觀點,是一大樂趣;看歷史、看傳記,查理·芒格的《窮查理寶典》他就放在手邊,常讀常新,也是樂趣。

    他的長情、他的戀舊、他的專一,是因為他早早在人生中,抓住了主要矛盾,從而沒有任何精神內耗地選定了一條自我發展、自我實現的道路。自洽的人生觀,豐盛,卻不折騰。

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