□植信投資首席經濟學家兼研究院院長連平

    □2022年固定資產投資仍會成為經濟平穩運行的“壓艙石”，其中基建投資和制造業投資將會成為投資的主要推動力。預計2022年固定資產投資增長6.5%，其中基建投資增長8%，制造業投資增長8%，房地產投資增長4.5%。

    □2022年穩健貨幣政策仍將以我為主，穩增長將成為首要政策目標；增強前瞻性和精準性，保持市場流動性合理充裕，貨幣政策的逆周期調節作用將更加明顯，保持貨幣供應量和社會融資規模與廣義GDP增長率基本匹配。

    □2022年經濟增長有望前低后高，并且增速逐季收斂至正常水平；全年增長目標可能設置于5%-5.5%，并有望實現5.7%左右的增長。

    展望2022年，疫情是否會繼續阻礙全球經濟復蘇？明年經濟增長前景如何？內需恢復有哪些看點？房地產市場是否會迎來拐點？出口增速能否穩得??？明年通脹壓力會有多大？宏觀政策穩健有效的發力點在哪里？明年還會進一步降準嗎？經濟金融運行是否會遇上灰犀牛和黑天鵝？本文擬就上述問題，展開分析與討論。

    2022年世界經濟增長面臨四重壓力

    在新冠疫苗加速普及、主要經濟體經濟恢復推動和2020年的低基數的共同作用下，2021年世界經濟將可能實現相對較高的增長。IMF10月預測，2021年世界經濟增速為5.9%，可能創下有數據以來最高增速。2022年，全球人口老齡化、碳中和目標產生能源使用新約束、逆全球化思潮下產業鏈重組等長期因素將可能繼續放慢世界經濟恢復步伐。從短中期看，世界經濟增長則面臨四重壓力：疫情反復將繼續制約世界經濟恢復；疫情沖擊供應鏈、能源約束、局部貨幣量寬將共推全球通脹居高難下；“通脹暫時論”黯然退場，美聯儲貨幣政策收緊步伐加快，將成為2022年世界經濟運行的重要擾動因素；單邊主義、保護主義、民粹主義抬頭導致國際經濟環境更趨復雜。

    盡管存在上述壓力，2022年世界經濟增速仍將進一步走向復蘇。預計2022年全球經濟增長率為4.5%左右，較2021年的增長預測值下降1個百分點左右，但仍處于一個時期以來世界經濟增長的高位。

    未來美聯儲開啟加息進程對我國的負面溢出效應總體可控。近20年來的對外金融運行表明，我國市場的資本流動和人民幣匯率很大程度上仍是受本國相關因素和市場供求關系的影響。

    基建和制造業拉動投資平穩增長

    2021年前11個月的固定資產投資呈現出基建疲軟、制造業強勢和房地產具有韌性的特點。2022年，在政策強力推動下，基建投資有望發力，制造業投資將保持較快修復態勢，兩者將共同推動固定資產投資平穩增長。在諸多利好因素的支撐下，基建投資會加快推進。政府強調要保證財政支出強度，加快支出進度，適度超前開展基建投資。年底前財政部已向各地提前下達了2022年新增專項債務限額1.46萬億元。政策層面會對專項債形成實物工作量的推進有明確的進度把控，節奏適度靠前，地方政府專項債發行節奏將會前置。信貸投放力度將加大，項目審批適度放松。優質項目將逐步增加，“兩新一重”、高端制造和“共同富裕”相關概念投資成為重要支撐。政策強調更加注重有效投資，相較于傳統基建投資，新基建、民生投資和高端制造投資能夠帶來更大的效用。事實上，2021年基建投資的持續疲弱已經預示著，在政策強力推動和財政金融資源有效投入的支撐下，2022年全年的基建投資會有較好表現。

    作為有效投資的重要組成部分，制造業投資也將繼續保持較快增長，其動力來自于：經濟復蘇，外需繼續改善；隨著RCEP的正式啟動和中國強勁的生產供應能力，出口仍將保持較強韌性；價格向中下游傳導，使得中下游企業經營狀況改善，企業經營和盈利狀況好轉；政策推動制造業貸款支持力度進一步加大。2021年前11個月制造業中長期貸款同比大幅增加，這一趨勢有望在2022年延續；政策引導下高新技術制造業的引領作用加強。但疫情反復以及雙碳減排影響上游企業生產積極性等不利因素，亦會對制造業投資的修復空間產生一定程度抑制效應。2022年，在能耗雙控進一步改善、高新技術產業的快速推進以及出口韌性猶存的共同推動下，工業生產將繼續保持溫和增長的態勢，預計工業增加值同比增長6.5%。

    綜合來看，2022年固定資產投資仍會成為經濟平穩運行的“壓艙石”，其中基建投資和制造業投資將會成為投資的主要推動力。預計2022年固定資產投資增長6.5%，其中基建投資增長8%，制造業投資增長8%，房地產投資增長4.5%。

    房地產調控政策

    有必要突出合理支持基調

    2022年，房地產政策可能向“穩預期”、“穩增長”的要求靠攏，傾向于更好滿足購房者的合理住房需求。從住房金融環節開始，對資質優良的房企提供合理的流動性支持，包括開發貸、債券、租賃住房信貸等融資方式邊際改善。堅持“因城施策”，對預售制度采取差異化調控姿態。土地市場將“供地兩集中”原則下，或增加重點二線城市土地供應，適度調降土拍門檻，重新激發土地市場活躍度。具體來看市場可能呈現五方面的變化：商品房銷售放緩；土地市場呈現量跌價升的態勢；新開工或將觸底反彈；房地產投資增速將進一步放緩；房價可能呈現先抑后揚的態勢。預計2022年房地產開發投資同比增長4.5%。

    2022年需要警惕房地產投資放緩帶來的相關影響。房地產調控政策有必要突出合理支持基調，在此提出四點建議：一是有效提供合理穩定的金融支持。為保障市場供給能力，有效控制大城市房價上漲壓力。商業銀行應加快按揭貸、開發貸審批和發放速度，特別是針對大城市首次置業的人群，滿足購房者的合理需求；小幅調降首套房房貸利率，適度降低購房者融資成本。二是進一步增加對保障性租賃住房的金融支持，以保障年輕人在大城市的住房基本需求。三是適度增加重點二線城市土地供給及與之配套的金融支持。2021年重點二線城市土地市場較為冷清，這可能對穩定當地房價產生隱患。2022年需要給予配套金融支持，改變這種局面。四是建立人口流動、土地供給、金融支持與房價變動掛鉤機制。

    消費有望回升至潛在增速水平

    2021年社會消費品零售呈現出前高后低的走勢。2022年支撐消費較快恢復的因素增多，社會消費品零售有望恢復至疫情前的潛在增長水平。一是隨著“缺芯”問題的緩解和全球疫情不斷好轉，多國的生產力和全球化的供應鏈將逐步改善，帶動汽車銷售回暖。二是房地產信貸政策方面，在堅持“房住不炒”定位的同時，居民合理的住房信貸需求能夠得到滿足，這有助于帶動相關消費改善。加快發展長租房市場和推進保障性住房建設，相關地產類消費將會得到較好推動。三是就業情況良好，居民收入將趨修復，帶動可支配收入的提高。2021年前三季度，全國居民人均可支配收入實際同比增長9.7%，比2019年前三季度增長14.8%；人均可支配收入中位數同比增長8.0%；人均消費支出實際增長15.1%，比2019年增長11.7%。2022年經濟工作要“穩字當頭、穩中求進”，保障就業和提高收入會成為重中之重，疫情和物價仍然是影響消費恢復程度的兩大不確定因素。綜合來看，預計2022年消費增長7.0%。

    進出口增速可能邊際放緩

    2021年，受歐美財政貨幣政策刺激、海外供需錯位、國內產業鏈體系完善、疫情波動產生的供給替代效應的影響，我國進出口超預期增長。

    2022年我國出口仍將具有韌性，但增速可能邊際放緩。歐美外需仍有黏性，但對出口支撐有限；東盟復蘇或將提振中間品需求；國內全產業體系支撐出口供給；東盟產業鏈穩定性稍弱，我國對其出口替代仍將持續；匯率雙向波動和海運改善或將穩定出口。預計我國2022年出口同比增速為10%。

    2022年我國進口需求將平穩增長，進口初級能源品等大宗商品需求不減；能源和初級產品供應偏緊，國際大宗價格短期難以回落；中美經貿關系緩和或增加自美進口。預計2022年進口增速有所放緩，進口同比增長9%。

    PPI-CPI剪刀差可能于年中前后逆轉

    全球疫情反復雖沒有轉變經濟復蘇的大方向，但仍限制了供需兩端的增長速度，且其對供給端的抑制大于對需求端的影響。產業鏈供需矛盾由上游向中、下游擴散，國際運力瓶頸、國內雙控限產、能源危機、勞動力結構性短缺成為了新的供給缺口成因。多重博弈下全球能源短期供給彈性受限。低庫存條件下美聯儲拋儲量較小，OPEC擴產慢于市場預期，地緣政治因素使俄羅斯天然氣出口的不確定性增加。短期供給彈性較弱，能源價格仍未回落至歷史同期水平，明年春季前能源板塊將成為大宗商品價格的重要支撐。作為重要的芯片代價工地，馬來西亞和中國臺灣地區的生產及出口增速尚未回歸正常區間，芯片的供給缺失已影響至多地區的汽車生產及銷售。環保限產政策的嚴格執行約束部分行業產能擴張，高產能利用率下產銷比仍下滑明顯，鋼鐵、有色、化工等高能耗行業均受到影響，高企的上游產品價格大幅提高了制造業企業生產成本，并在出口商品價格中有所體現。2022年起隨著排放指標重置，各地區生產規劃將有更為合理的安排，短期供給缺口導致的價格波動有望平滑。

    豬周期上行是2022年下半年CPI回升的主要驅動力。新一輪豬價上漲行情可能于2022年一季度末明確。相較于驅動上輪周期的非洲豬瘟疊加環保政策，此輪產能出清相對溫和、符合市場化運行趨勢，明年豬肉價格漲幅難以觸及2019年高位。

    電價制度改革對下游價格有一定影響，物價傳導效應正在呈現。隨著未來能源價格、調峰需求、碳交易成本等進一步納入電價及用電企業成本，最終產品價格也將相應上移。在2022年油價難以大幅下跌，消費恢復進一步提速的情況下，非食品CPI或將高位震蕩。

    低基數疊加豬周期上行，2022年一季度后CPI料將穩步回升，但PPI同比走弱對于核心CPI的拖累也會限制CPI過快上漲。預測CPI全年平均增速約為2.8%。PPI或將走出前高后低的運行態勢，四季度可能出現負值。預計全年平均增速約為3.1%。CPI和PPI剪刀差可能于年中逆轉。

    人民幣匯率雙向波動中階段性貶值

    在貿易大幅順差的同時，2021年人民幣匯率在W型雙向震蕩中小幅升值。2022年，人民幣匯率難以持續走強，可能在6.2-6.7之間呈現雙向波動、寬幅震蕩的運行態勢。我國貨幣政策基調穩健，穩增長政策目標明確利好國內經濟基本面，從而支撐人民幣匯率。但一系列因素仍將對人民幣產生貶值壓力。據預測，2021-2022年，中國GDP為8.2%和5.7%，美國GDP為5.6%和4.0%，中美經濟增速差距縮小可能支撐美元走強。明年美聯儲開啟貨幣收緊周期，我國鼓勵降低實體融資成本采取降準和下調LPR，中美十年期國債收益率將進一步收縮。外需伴隨歐美刺激政策的退出而邊際走緩，進口初級能源品等大宗商品需求不減，貿易順差或將面臨收縮進而造成經常賬戶順差降低。在美聯儲加息預期增強的信號影響下，國際資本可能提早進入美國市場以求規避風險，我國的資本流入增速可能放緩。如果市場情緒出現反向預期，不排除會抑制貿易順差對人民幣的支持作用。2022年上半年美元大概率會有階段性偏強勢震蕩，人民幣會有一定階段性下行壓力。

    財政政策更加精準和可持續

    積極財政政策的重心有望提前至2022年上半年，預算赤字率可能在3.2%左右，主要會在以下五個方面精準作為。一是保市場主體、保收入和保就業將作為積極財政政策跨周期調節的主要落腳點，中小微企業依然將是主要方向。二是教育、社會保障與就業、醫療衛生等民生相關支出有望繼續保持較高增速，維護好人民群眾的切身利益，確保社會政策托底，保障整個社會的穩定運行。三是新增地方政府專項債數量將小幅增長至3.8萬億-4.0萬億元，適度超前基建投資，注重“早、準、快”，提升專項債券對投資的“拉、帶、撬”的作用，引導市場化資金重點支持新基建、生態環保和民生項目，多用于有收益的公益性項目建設。四是新的規模性減稅降費政策有望出臺，即在保持原有階段性減稅降費政策延遲退出的情況下，進一步加碼減稅降費力度，更大限度助力企業減輕降低生產經營成本，增強實體經濟部門的活力。五是注重防范化解地方政府隱形債務風險，借鑒試點經驗分區分批統籌推進隱性債務清理工作，進行常態化監測，穩妥化解存量，遏制增量，健全監督問責機制。

    建議2022年積極的財政政策長短期兼顧，穩增長與防風險并重。建議注重長期與短期結合，適度超前發力穩短期經濟增長大局的同時，也要加強對產業的中長期發展引導，尤其是對制造業的“補鏈”、“強鏈”，培育新型產業鏈，補齊傳統產業鏈的短板與弱項，提升產業鏈、供應鏈的穩定性與競爭力。建議注重財政政策的區域性差異，增強發展的平衡性與協調性，加大對中西部地區保民生、保就業領域的財政支持與減稅降費力度；適度加大對風能、水能等清潔能源開發潛力較大區域的綠色發展項目的減稅降費和財政鼓勵，穩步推進綠色轉型，助力“雙碳”目標的實現。建議擴大基建投資的同時，注重甄別無效基建投資項目。建議積極財政政策更應關注地方政府債務風險，界定隱性債務的政企邊界，減少地方政府對金融市場的過度干預，建立健全企業破產退出機制，推進部分城投平臺有序退出或重組。

    貨幣政策以我為主并穩健偏松

    2022年穩健貨幣政策仍將以我為主，穩增長將成為首要政策目標；增強前瞻性和精準性，保持市場流動性合理充裕，貨幣政策的逆周期調節作用將更加明顯，保持貨幣供應量和社會融資規模與廣義GDP增長率基本匹配。國內經濟下行壓力增大與通脹預期上升需要穩健貨幣政策保持一定的靈活性與自主性。上半年可能小幅降準1至2次，約0.5至1個百分點。降準從多個方面支持穩增長目標：進一步改善銀行負債狀況和增強信用擴張功能；提升銀行購債能力，配合財政政策靠前發力；從銀行資金總量增加與成本下降兩方面，降低社會融資成本；緩釋市場風險壓力，控制系統性金融風險。

    2022年將進一步積極發揮結構性貨幣政策的定向支持功能。中央經濟工作會議強調“該延期的要延期，該擴圍的要擴圍”，2022年將繼續實施普惠小微企業貸款延期支持工具，利用支農、支小再貸款、再貼現等政策工具，加大對三農、小微、民營企業、先進制造業、信貸增長緩慢省份等薄弱環節、重點領域、重點區域的支持力度。盡快推進碳減排支持工具與2000億元煤炭清潔高效利用再貸款政策落地，發揮其在總量、價格、結構方面對信貸擴張的政策優勢，推動綠色低碳發展，形成政策規模，助力“雙碳”目標的實現。

    2022年LPR仍有進一步小幅下行可能，但降低存款基準利率的可能性不大。未來一個時期，存款基準利率需維持穩定。自2015年以來，一年期存款基準利率一直維持在1.5%較低水平，存款增速則由12.7%降至2021年10月的9.1%，與信貸增速差有增大趨勢，銀行流動性持續處于偏緊狀態，而降低存款基準利率會削弱銀行吸收存款的能力。與證券、保險、大額存單等其他相對高門檻的投資產品相比，銀行存款具有低收益的劣勢。鑒于其存款主體結構狀況，調低存款基準利率會損害中低收入群體的切身利益，弊大于利。在利率市場化進入尾聲的背景下，存款利率已改為加點方式進行浮動，再通過調降存款基準利率來實現貨幣政策目標已顯得很不合時宜。當前貸款利率市場化程度較高，報價機構可以根據供需自行調節，LPR下調主要是商業銀行的自行報價得出的結果，因此不可能再調整貸款基準利率。

    建議2022年穩健貨幣政策適度加大逆周期調節力度，多渠道促進信用擴張。積極創新再貸款、再貼現工具的結構性應用，發揮其在總量、價格、結構三方面的優勢，支持經濟穩增長和高質量發展。與財政政策協調配合，引導商業銀行通過購債或發放貸款加大對國家重大基建，尤其是新基建的信貸支持力度。合理調節相關政策，促進已收縮5年的銀行表外業務實現恢復性增長。推動銀行，尤其是中小銀行，多渠道補充資本金，加大處置不良資產力度。合理優化上市審批流程，規范發債程序，鼓勵更多的“專精特新”等優質企業利用多層次資產市場進行直接融資。持續推進金融市場開放，進一步放寬外資機構金融業務范圍，提升金融市場吸引外資的能力；擴大金融制度型開放，引進先進的金融規則、標準與管理理念，增強中資機構全球資源配置功能。

    經濟增長達成計劃目標

    并超預期的可能性較大

    2021年全年GDP增長可能達到8.2%。2022年增長目標似應設在5%以上。根據2035年中國經濟總量和人均收入翻一番的遠景目標，考慮到居民人均可支配收入增長與國內生產總值增長基本同步，GDP翻一番即大概率可以實現人均收入翻一番。從當前至2035年，約15年時間，GDP年均增速需要達到4.8%以上才能實現“雙番”的目標。再考慮到GDP增速逐年遞減規律，“十四五”作為遠景目標的頭五年，GDP平均增速應至少達到5%以上。由于需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力，2022年經濟增長同比要達到5%以上，可能存在一定難度，需要政策加力支持。

    計量模型的測算結果距離目標要求較為接近。將歷年來固定資產投資（投資）、社會消費品零售總額（消費）、出口等同比數據與名義GDP做簡單回歸，以形成預測經濟增長的基準模型，結果表明投資、消費、出口三項的同比增長可以解釋經濟增長的約60%，還有約40%的沖擊和不確定性解釋因素未能納入解釋變量。其中投資與經濟增長的彈性約為0.22%，即投資每增長1%，可以帶動GDP增長0.22%，消費彈性為0.44%，出口彈性為0.09%。

    結合近期國內外疫情、政治和經濟環境，分樂觀、中性和悲觀三種情況來判斷明年的經濟走勢。從樂觀情況來看，消費增長7.5%，投資增長7%，出口增長10%，經濟增長約為5.7%；從中性情況來看，消費增長7%，投資增長6.5%，出口增長9%，經濟增長約為5.3%；從悲觀情況來看，消費增長6.5%，投資增長6%，出口增長8%，經濟增長4.9%。

    當前全球各國對于新冠病毒奧密克戎變異株的應對能力和重視程度有所加強，國內對于疫情反彈的防控能力較強。在遠景目標的現實要求、黨的二十大即將召開的大背景下，目前已明確了2022年穩增長的政策總基調，自年初后政府會不斷出臺有利于跨周期調節和逆周期調節的政策舉措。2022年財政仍具有較大的積極作為空間，而貨幣政策仍將開展一定程度的偏松操作。對于政府2022年穩增長的意愿和能力不應低估。綜合來看，2022年經濟增長有望前低后高，并且增速逐季收斂至正常水平；全年增長目標可能設置于5%-5.5%，并有望實現5.7%左右的增長。