今年“兩會”之前，之所以財政赤字貨幣化的討論會引起各方關注，其中一個理由是擔心特別抗疫國債的發行。現在看來，特別抗疫國債是市場化發行，而不是直接向央行融資。

    從發行的效果來看，發行利率略低于當日同期的二級市場利率，同時與1月份二級市場日均利率相比也是偏低的，大概低30個基點左右的水平，與同期政策性利率下調的水平大體相當。此外，我們還可以發現，在主要經濟體零利率、負利率的情況下，中國特別抗疫國債的發行增加了全球安全資產的供給。第二季度，中國記賬式國債發行環比增長1.45倍，同期境外投資者凈增持國債1487億元人民幣，環比增長了3.3倍。在一定程度上，人民幣國債發行應該還是很受投資者歡迎的。根據國家外匯管理局的統計，今年上半年境外凈增持境內人民幣債券596億美元。

    其實現階段財政赤字的顯性化可能比財政赤字的貨幣化更加重要。因為即便財政赤字貨幣化以后，它應該還是在政府的資產負債表上，仍然要表現為赤字。這類政府財政赤字如果要是通過央行直接購買，而不是在二級市場購買的話，那可能就是考慮能有一個更好的價格，發行成本更低。但是，國債作為無風險資產，其收益率是一個重要的市場基準利率，如果與市場利率偏離太遠的話，可能會有大的問題。比方說，現在10年期國債的市場利率約為百分之三，如果到央行那里搞零利率融資，且發行量還不小，那就會與市場利率嚴重偏離。如此一來，會不會造成市場預期的混亂和扭曲？對此，政策上應該有所權衡。所以，在國債這種安全資產供給還比較少，且國債發行有市場需求、成本又可控的情況下，赤字的顯性化可能比貨幣化更加重要。這有助于增加財政透明度，加強財政收支約束。

    當前央行和財政的合作在利率市場化方面加強政策協調是非常關鍵的。最近一段時間，境內貨幣市場和債券市場波動比較大，一定程度上反映了貨幣政策框架需要更透明，加強央行與市場溝通和預期引導。貨幣政策目標需要進一步清晰。比方說打擊資金空轉，是貨幣政策的事還是宏觀審慎的事？另外，在傳遞貨幣政策信號的時候到底用哪個工具？比如說看利率，到底看哪個利率？這也是目前市場比較困惑的問題。之前，市場一直按照央行的引導，主要是觀察MLF和LPR的利率動向，但是最近這段時間這兩個利率都沒動。后來央行又告訴大家，應該看7天逆回購的利率，這個利率已經給出了信號。這其實反映了我們的貨幣市場還需要一個健全的利率調控機制和傳導機制。這一定程度上是由于我們的央行和財政的配合存在問題，沒有通過國債無風險利率建立一個完善的收益率曲線，進而健全利率調控和傳導機制。這方面是當務之急，因為不但中國投資者關心，在擴大金融開放的過程當中，外國投資者也非常關心。最近我參加機構路演的時候，境外投資者就問，到底觀察哪個利率來了解貨幣政策的動向？這是很一個重要的問題，也是現代中央銀行制度建設的應有之意。