王軍

    近期，就在市場緊張于流動性邊際調(diào)整之際，央行下調(diào)了再貸款、再貼現(xiàn)利率。筆者認(rèn)為，這項舉措的主要目的是希望適當(dāng)補(bǔ)償銀行所承擔(dān)的小微、三農(nóng)貸款的信用風(fēng)險，從而降低商業(yè)銀行的資金成本，提升商業(yè)銀行主動進(jìn)行信貸投放的動力，促進(jìn)更多資金“直達(dá)”實(shí)體經(jīng)濟(jì)。其影響主要是向市場傳遞了貨幣政策仍將在維持穩(wěn)健取向的同時，保持更加靈活適度的信號。這正如劉鶴副總理在今年陸家嘴論壇所指出的那樣：“從經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際出發(fā)，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，堅持總量政策適度，保持流動性合理充裕，促進(jìn)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)，全力支持做好‘六穩(wěn)’、‘六保’工作。”

    今年以來，為應(yīng)對新冠肺炎疫情對經(jīng)濟(jì)的影響，央行先后通過三次降準(zhǔn)釋放資金1.75萬億元，投放了3000億元專項再貸款和1.5萬億元的再貸款再貼現(xiàn)額度。此次下調(diào)支農(nóng)再貸款、支小再貸款利率0.25個百分點(diǎn)，下調(diào)再貼現(xiàn)利率0.25個百分點(diǎn)，大致相當(dāng)于降低商業(yè)銀行資金成本45億元。雖然，從資金數(shù)量上看并不算大，但是央行這一舉動的信號意義遠(yuǎn)大于實(shí)質(zhì)。

    鑒于之前央行已經(jīng)連續(xù)下調(diào)了公開市場操作（OMO）及中期借貸便利（MLF）等市場利率，此次對再貸款、再貼現(xiàn)利率的下調(diào)，是對商業(yè)銀行經(jīng)營成本所做的補(bǔ)充性下調(diào)，有助于促進(jìn)更多資金“直達(dá)”實(shí)體經(jīng)濟(jì)，以便實(shí)現(xiàn)更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)輸血。預(yù)計未來，還需要有更多的貨幣政策工具協(xié)調(diào)配合，共同發(fā)揮降低企業(yè)融資成本、緩和經(jīng)營主體現(xiàn)金流壓力的作用。這些工具包括：進(jìn)一步降低存款準(zhǔn)備金率；繼續(xù)引導(dǎo)公開市場操作利率、中期借貸便利利率和貸款市場報價利率逐步下行；根據(jù)實(shí)際情況需要，酌情增加專項優(yōu)惠再貸款和普惠性再貸款再貼現(xiàn)額度；落實(shí)好普惠小微企業(yè)貸款延期支持工具和普惠小微企業(yè)信用貸款支持計劃這兩項新創(chuàng)設(shè)的直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的普惠工具。

    同時，從深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的角度出發(fā)，還需要通過市場化改革，著力完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，打通長期以來的各種堵點(diǎn)，創(chuàng)新金融產(chǎn)品，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，提高小微企業(yè)貸款、信用貸款、制造業(yè)貸款比重，全方位滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需要。

    從更加寬泛的角度而言，化解小微企業(yè)融資難的問題，需要包括貨幣政策、金融系統(tǒng)在內(nèi)的多方發(fā)力予以解決。在當(dāng)下，既要繼續(xù)發(fā)揮金融部門輸血、紓困實(shí)體經(jīng)濟(jì)的積極作用，還要重視財政部門的職能轉(zhuǎn)變和“缺位”彌補(bǔ)。面對疫情這一外生變量帶來的結(jié)構(gòu)性影響，還需要財政部門加大對“三農(nóng)”、小微、低收入群體等弱勢部門的資金投入，進(jìn)一步理順財政與金融的關(guān)系，在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、增強(qiáng)政府公信力、處置不良貸款、化解金融風(fēng)險和維護(hù)金融穩(wěn)定等方面發(fā)揮重要作用。

    近一時期，市場利率出現(xiàn)了由降轉(zhuǎn)升的現(xiàn)象。對此，筆者認(rèn)為盡管近期市場流動性出現(xiàn)了邊際調(diào)整，但考慮到當(dāng)前疫情在全球范圍內(nèi)仍未得到有效控制，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長仍面臨下行壓力，未來流動性仍有必要保持一定的寬松度。根據(jù)近期金融主管部門的表態(tài)，整體來看，未來貨幣政策仍將保持穩(wěn)健的主基調(diào)和靈活適度的操作特點(diǎn)，在總量上適度，結(jié)構(gòu)上優(yōu)化，政策效果更強(qiáng)調(diào)“直達(dá)性”。

    同時，鑒于中國經(jīng)濟(jì)正處于較為良好的復(fù)蘇通道中，貨幣政策還將面臨“把握保增長與防風(fēng)險的有效平衡”的挑戰(zhàn)，需要不斷提高政策前瞻性，讓“風(fēng)險應(yīng)對要走在市場曲線前面”。從這個角度來看，未來貨幣政策的逆周期調(diào)節(jié)力度將取決于外需的強(qiáng)弱和內(nèi)需修復(fù)的力度。

    落實(shí)在具體的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)上，可重點(diǎn)觀察名義GDP、PPI、M2和社融增速等經(jīng)濟(jì)、金融指標(biāo)的變動情況。如果貨幣政策有效，實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)良好，通縮跡象減弱，PPI開始上行，則貨幣政策將進(jìn)行邊際調(diào)整，金融市場貨幣條件將呈邊際收斂態(tài)勢，社融增速將逐步向名義GDP增速收斂。

    就具體貨幣政策工具而言，存款準(zhǔn)備金率、中期借貸便利利率、貸款市場報價利率LPR，以及再貸款、再貼現(xiàn)利率的調(diào)整都是政策的可能選項，輔之以貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的疏通，將使資金更多、更好地直達(dá)小微企業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)，以確保金融系統(tǒng)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)1.5萬億元的合理讓利規(guī)模。

    上半年貨幣政策在成功實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定預(yù)期、穩(wěn)定資金鏈的情況下，已開始從“寬貨幣”走向“寬信用”階段。未來財政政策有望接過逆周期調(diào)節(jié)的接力棒，財政支出的擴(kuò)張將推動固定資產(chǎn)投資回升和名義GDP修復(fù)，從而穩(wěn)住需求端，穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本面。

    （作者系中原銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心學(xué)術(shù)委員會委員）