證券時報記者 安毅

    近期，華夏銀行拋出的200億元定增方案被廣泛關注。

    根據公告，該行擬發行股份不超過15億股，以此估算，每股發行價格或為13.33元，而定增預案發布當日，華夏銀行收盤價為6.35元。接近110%的定增溢價，在過往上市銀行定增中從未出現。

    但事實上，股價低迷導致的二級市場價格低于定增價，已經是近年上市銀行定增普遍需要面對的“尷尬”——2016年5月以來，合計有12家A股上市銀行完成定增，其中7家為溢價發行。

    另一方面，對參與銀行定增的投資者而言，板塊內嚴重的估值分化也使得認購收益呈現“冰火兩重天”。前述12筆上市銀行定增中，合計8家銀行的定增認購方至今仍處于浮虧狀態，其中不乏浮虧20%甚至40%的案例；與此同時，也有個別銀行定增的認購方在短短一年內就取得翻倍收益。

    “不得已”的溢價定增

    即便銀行股溢價定增、破凈定增已經是近年常態，華夏銀行的這份定增方案仍然引發廣泛關注。

    根據預案，該行擬發行股份不超過15億股，募集資金總額不超過200億元，發行對象認購后6個月內不得轉讓。發行價格不低于定價基準日前20個交易日股票交易均價的80%與最近一期財報中的歸母普通股股東每股凈資產。

    如果直接以募資總額上限除以擬發行股票數量上限，得到的每股發行價格約為13.33元，比定增預案發布當日該行收盤價高出1倍有余。如此大的定增溢價，在過往上市銀行定增中從未出現。

    而與定增價格相對應的，是否能找到愿意以高溢價參與定增、主動“買套”的發行對象更為關鍵。華夏銀行定增預案顯示，目前此次定增并未確定發行對象。

    招商證券首席銀行業分析師廖志明認為，銀行作為國有金融機構，其定增價格存在約束，而股東之所以愿意以高溢價參與定增，是從長期戰略合作業務的角度支持銀行的發展轉型。

    事實上，自2003年A股上市以來，華夏銀行已兩次完成高溢價定增，溢價幅度均位列上市銀行定增案例前列。

    2008年10月，華夏銀行完成115.6億元定增，向大股東首鋼集團、國家電網、德意志銀行合計發行7.9億股股份，發行價為14.62元，而當時華夏銀行二級市場價格僅在7元左右。

    2019年1月，華夏銀行又完成292.36億元定增，向首鋼集團、國網英大、京投公司合計發行25.65億股股份，發行價為11.4元，較彼時二級市場價高出約53%。而彼時出資149億元參與該行定增的京投公司，扣除持有至今的分紅收入，仍浮虧約60億元。

    認購收益“冰火兩重天”

    錄得巨額浮虧的京投公司，并不是唯一一家仍處于浮虧狀態的銀行定增認購方。

    數據顯示，2016年5月以來，合計有12家A股上市銀行完成定增，募資總額超過2600億元。其中，8家銀行的定增認購方仍處于浮虧狀態。

    具體來說，華夏銀行上一輪溢價發行的3家認購方目前浮虧幅度達40%；2017年底北京銀行合計向7家認購方發行約24.1億股，目前浮虧也接近20%。

    此外，鄭州銀行、貴陽銀行分別在去年11月、今年4月完成約45億元定增，發行對象分別為26家、17家。雖然發行時間較短，但認購方目前浮虧均超過20%。

    與此同時，也有個別銀行的定增認購方在短時間內就賺得盆滿缽滿。其中，杭州銀行于2020年4月完成71.6億元定增，面向市財政局、紅獅控股集團、蘇州高新及其子公司蘇高科合計發行8億股，雖然發行價高出二級市場價近20%，但最新收益率已超過90%。

    有意思的是，作為認購方之一，蘇州高新當時溢價參與杭州銀行定增還引來投資者質疑，認為公司“明明可以在二級市場增持，卻偏要高價參與定增”。

    對此，蘇州高新董秘當時在互動平臺上回應稱，公司參股杭州銀行，進一步優化產業結構，在創新地產業務為公司提供業績支撐的同時，獲取長期投資回報，提升整體競爭力和抗風險能力，促進“地產+投資”雙輪驅動價值體系形成。

    此外，寧波銀行于2017年4月推出的80億元定增預案雖然四度修改、幾經調整，直到2020年5月才最終完成，但12家發行對象取得的浮盈已經完全覆蓋投資成本，最新收益率約109%。

    銀行股估值分化顯著

    多位受訪分析人士認為，近年上市銀行定增認購方在投資回報上存在的巨大差異，一定程度上受定增價格及二級市場價格的差異影響。

    數據顯示，前述定增認購方仍處于浮虧狀態的8家上市銀行中，合計有5家為溢價發行，尤其是華夏銀行、貴陽銀行、鄭州銀行、農業銀行等。

    另一方面，銀行定增認購方“冰火兩重天”更受近年來上市銀行業績及估值劇烈分化的影響。

    中金公司此前研報就認為，2015年至2019年是銀行股第一輪業績和估值分化周期，主要源自宏觀經濟、金融監管和技術進步的外部環境變化，銀行資產負債表精細度的管理要求提高。

    期間，雖然A股上市銀行數量由16家大增至38家，但銀行股大面積“破凈”成為常態，目前仍處于“破凈”狀態的銀行達31家。與此同時，個別銀行已率先卡位，無論是業績還是估值都占據頭部銀行位置。

    前述研報認為，規模先發優勢、存量資源稟賦和公司治理效率決定了機構間分化趨勢將延續甚至更加顯著。

    該研報同時指出，當前時點是新一輪業績和估值分化的起點，頭部銀行將進入新型增長階段，表現為利潤增長保持在10%~20%，非息收入占比接近50%，以凈資產收益率（ROE）為代表的盈利能力繼續提高至20%以上。此外，損益表的重構將帶來頭部銀行估值體系由市凈率（P/B）估值到市盈率（P/E）估值的切換。