近日，中天科技、天合光能兩家公司籌劃分拆上市，但市場并不買賬，均以大跌進行回應。市場對于上市公司分拆的態度似乎發生了變化。中國證券報記者梳理發現，自2019年末證監會出臺“27號文”明確分拆上市相關規定，A股公司掀起分拆上市浪潮，2020年便有61起相關籌劃，但近兩年來籌劃分拆上市的案例出現遞減，今年以來更是降至僅15起。

    業內人士表示，如今市場看待分拆上市更趨理性，僅依賴分拆難以獲得估值提升。上市公司應該擺正心態，確實以提升子公司獨立管理能力和拓展融資渠道作為分拆的出發點。

    中小股東有異議

    “祝公司好自為之吧。”在中天科技近期舉行的電話會上，一位機構投資者表達了不滿。

    上述異議與公司披露的分拆事項有關。中天科技11月24日晚披露，公司董事會授權公司及中天海纜管理層啟動分拆中天海纜境內上市的前期籌備工作。值得注意的是，中天科技11月14日在互動易平臺稱，自海纜分拆項目終止后，公司沒有審議過分拆中天海纜上市的事項。

    中天海纜是中天科技海洋產業中的重要子公司。業績層面反映更加直觀，2021年和2022年上半年，中天科技營收分別為461.63億元，200.42億元，歸母凈利潤分別為1.72億元、18.24億元。同期，中天海纜營收分別為106.45億元、45.94億元，凈利潤分別為18.24億元、5.86億元。

    “海纜業務確實是在中天科技體內培養的，在這樣的情況下突然拿出來分拆，可能對中天科技的投資者有一定的傷害。”在前述電話會上，機構投資者楊辰（化名）表達了自己的擔憂，雖然分拆后中天科技仍然控股中天海纜，但中天海纜是資本市場最看好的公司資產，分拆可能對中天科技本身的估值帶來負面影響。

    從二級市場反應來看，中天科技11月25日和11月28日兩個交易日累計跌幅超15%，對應市值蒸發100億元。

    無獨有偶，另一家光伏巨頭天合光能也傳出分拆傳聞。12月6日盤中分拆傳聞發酵，讓天合光能股價重挫，當天跌超11%。

    就此傳聞事項，天合光能在12月6日晚發布澄清公告，截至公告日，公司分布式業務下屬子公司未來是否分拆上市尚處于前期初步論證階段，尚不存在具體實施方案，公司尚未履行董事會等審批決策程序。后續公司將根據法律法規要求，結合市場環境及分布式業務下屬子公司的運營情況等因素綜合考慮是否推進該分拆事項。

    分布式業務是天合光能的重要驅動力。根據券商測算，2022年上半年，天合光能的國內新增光伏裝機為30.88GW，其中分布式19.65GW，集中式11.23GW，分布式占比達到64%，成為裝機需求主要增長點。

    曾在多家上市公司擔任董秘，目前從事投資業務的黃崇德（化名）表示，公司與投資者交流出現反復變化，導致市場用腳投票。問題的實質還是公司治理問題，在尚未形成內部一致意見的前提下，投資者關系部門過于草率且肯定地回復了相關詢問。

    兩大巨頭謀求分拆引起市場恐慌，眾多投資者開始在互動易平臺追問相關公司是否有類似動作。11月25日，有投資者詢問，贛鋒鋰電計劃分拆上市事項對股價是否會產生不利影響。11月30日，針對市場傳言公司子公司海基新能源要分拆上市導致股價持續下跌，有投資者要求百川股份盡快明確觀點，維護市場穩定。

    對于分拆引起的市場擔憂，北京某頭部公募基金經理李爍（化名）告訴中國證券報記者，上市公司分拆的一般是優質資產，這樣會攤薄原有中小股東的利益。

    籌劃分拆案例減少

    上市公司緣何積極謀求分拆？“分拆了，新業務估值更高，大股東掙得更多。”李爍道破其中玄機。

    分拆上市在國際上常被多元化公司作為提升主業集中度、運營效率及估值的重要手段。從A股市場看，隨著監管態度明確，分拆上市迎來重要轉機。2019年12月，證監會發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》（被稱為“27號文”），允許“A拆A”的相關操作。A股公司隨即掀起一輪分拆上市熱潮。截至12月9日，2020年至今共有95家上市公司披露分拆計劃，其中有17家完成“A拆A”上市。

    中國證券報記者梳理發現，上市公司籌劃分拆事項呈逐年遞減跡象，2020年達到峰值的61家，2021年申請數量為19家，今年以來僅有15家上市公司披露分拆計劃。從已完成分拆上市的相關子公司股價來看，剔除12月8日上市的寧波遠洋，16家公司中有6家跌破發行價。

    眾多上市公司將提升整體估值作為分拆的一大訴求，不過這一愿景在現實中并未達成。聯儲證券總裁助理、投行業務負責人尹中余告訴中國證券報記者，從近兩年落地的分拆案例來看，分拆上市對母公司本身的估值基本上沒有起到提升作用。“分拆之后形成兩塊資產，而上市公司的估值通常小于分拆前，這種情況在海外市場也有。”

    尹中余強調，上市公司想通過分拆來提升整體估值的想法目前已不太現實。相關機構投資者已經注意到，分拆上市后母公司的估值并沒有提高。

    在黃崇德看來，被分拆的重要子公司，分拆前會在母公司的估值中有所體現。分拆后，母公司的持股比例會被稀釋，這部分估值會從母公司中剔除。

    回歸分拆實質

    業內人士認為，分拆上市絕非靈丹妙藥，上市公司要基于自身發展需求進行安排。

    “在目前的市場環境下，能分拆的都是績優公司，而機構對于通過‘數字游戲’來提升估值已經疲倦。”尹中余表示，上市公司應該擺平心態，回歸分拆的實質。從管理角度上看，分拆有助于企業獨立管理，并增加融資渠道。

    有的公司業務跨度大，其分拆的必要性凸顯。尹中余認為，行業跨度過大，上市公司在管理上面臨較大的不便。

    值得注意的是，今年以來，多家上市公司終止了分拆事項，背后原因包括業績下滑和市場因素。

    另外，在部分分拆上市案例中，母公司和子公司都屬于同一行業，分拆業務與母公司的主業之間有較高的關聯度，因此在分拆后，子公司會面臨同業競爭的風險。監管機構便在相關問詢中，高度關注同業競爭、關聯銷售、獨立性等問題。

    黃崇德表示，當母公司和子公司面向不同的市場主體，且子公司不依賴母公司的資源拓展業務，這樣分拆更易獲得市場認可。

    部分公司的分拆樹立了良好榜樣。在2020年前后，隨著耗材金剛石線的成本進一步降低，隆基綠能的單晶硅技術以突出的成本優勢迅速搶占市場，使得晶科能源在2020年丟失了連續四年組件出貨量全球第一的寶座。在這個產業變革的時間點，晶科能源剝離電站業務單獨上市，優化了資產負債結構，同時便于組件公司更好地聚焦組件業務，擴大產能和研發投入。

    資深投行人士王驥躍坦言，上市公司資本運作要考慮市場情緒，更要考慮自身的戰略，以有利于公司及分拆業務的長遠發展為標準，而不應以短期股價漲跌為標準。