權(quán)益市場既是一個價值發(fā)現(xiàn)、價值創(chuàng)造和價值守望的市場，也是一個不斷考驗人性的市場。有人追求主題投資的爆發(fā)，有人看重長期價值的積淀，也有人用夏普比率等公平衡量承受的波動是否劃算。

    基金經(jīng)理作為這個市場既平凡又特殊的群體，更多時候還需要有堅持自己的勇氣和懷疑自己的勇氣，以及在什么時候選擇堅持自己，什么時候選擇懷疑自己的智慧。縱然投資大道千萬條，但每一位理性的投資人，選擇的往往只有一條，并在這條路上堅持走下去。

    在我看來，“以合理的價格買入做好生意的好公司”是投資的出發(fā)點，亦是最終歸宿；輔以均衡配置化解結(jié)構(gòu)性風(fēng)險，適度的“大顆粒”擇時；在追求可持續(xù)性中高收益的基礎(chǔ)上，提供中低回撤。

    理解商業(yè)模式

    是投資的核心能力

    基金經(jīng)理要判斷什么樣的生意是好生意，閱讀商業(yè)模式是投資的核心能力。我們可以用一個相對比較簡單的“三位一體”的框架描繪：一是需求好，潛在空間廣、增速高、潛在集中度提升可能性大、市場有延展性；二是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)，進(jìn)入壁壘高、退出壁壘低、對上下游議價能力強、替代品競爭弱；三是可復(fù)制性強，商業(yè)模式能夠從1到n持續(xù)復(fù)制下去。重資產(chǎn)的可復(fù)制性相對比較低；輕資產(chǎn)的可復(fù)制性相對不太受資金的限制，長期現(xiàn)金流會很好；而本身為通脹型產(chǎn)品商業(yè)模式也會加強。

    一般而言，“好生意”具有超額利潤持續(xù)、資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)健、現(xiàn)金流充裕、資本開支少等財務(wù)特征。從量化打分和排序結(jié)果來看，目前互聯(lián)網(wǎng)、辦公軟件、物業(yè)管理、高端白酒、調(diào)味品、免稅店、疫苗、創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、芯片設(shè)計、高端制造、綜合金融服務(wù)等都屬于“好生意”。

    第二，在好生意的基礎(chǔ)上，判斷是否屬于好公司，可以立足于兩點：一是治理結(jié)構(gòu)是否好；二是管理能力是否強。治理結(jié)構(gòu)是明牌，基本上是有標(biāo)準(zhǔn)答案的。但管理能力不是明牌，很難有客觀的標(biāo)準(zhǔn)去判斷它。很多時候，我們無需糾結(jié)于如何對一家公司的管理能力給出一個主觀判斷，而是讓公司的歷史給出答案，如果有比較長的過往歷史，那么它的確定性相對較高；如果過往歷史比較短，那么需要從權(quán)重上給予考慮。

    第三，對于合理的價格問題，不是簡單的PE或PB估值的概念，而應(yīng)該是以未來的股價收益率進(jìn)行預(yù)期。在此基礎(chǔ)上，若長期邏輯不變，股價落入歷史估值低位，則左側(cè)買；如果短期催化導(dǎo)致中、長期邏輯增強，則右側(cè)買。

    低回撤是目標(biāo)，

    更是選擇的結(jié)果

    回顧A股市場，每種風(fēng)格都有各自占優(yōu)的環(huán)境。最近兩年是消費、醫(yī)藥、科技，之前幾年是大藍(lán)籌股，再往前兩年是中小票。從風(fēng)險控制角度來看，80%的風(fēng)險由結(jié)構(gòu)決定。

    對長期投資而言，不用去判斷風(fēng)格，在金融地產(chǎn)、消費、醫(yī)藥、科技、制造周期這四類行業(yè)中，采用均衡策略，通過高質(zhì)量的個股選擇，也有機會較好實現(xiàn)“中高收益、中低回撤”的投資目標(biāo)。

    很多時候，低回撤往往是一個策略選擇的結(jié)果。控制回撤一般有五種方法：控制倉位，最簡單、但負(fù)面效果也很明顯，傾向于在有必要的時候做比較明顯的減倉，否則就保持持有狀態(tài)；選擇高分紅藍(lán)籌股，優(yōu)勢是有分紅支撐，波動性較小，但成長性不足，長期收益率并不突出；選擇好生意的好公司，這類股票跌了總有人去接，兼顧中期與長期平衡；階段性的強勢股，在短期回撤的時候往往非常抗跌；預(yù)期差比較大的公司，預(yù)期已經(jīng)很低、跌無可跌，波動性也會自然減少。這五種方式適時融合，以實現(xiàn)可控的回撤目標(biāo)。

    此外，在大多數(shù)情況下，港股和A股的走勢是有差異的，這樣的配置可以使風(fēng)險更加分散。在此背景下，輔以“大顆粒度”的倉位調(diào)整，不頻繁擇時，努力為投資者提供收益尚可、體驗突出的產(chǎn)品。