2018年的資本市場，股價下跌引發大股東股權質押危機的案例并不鮮見。而具體到一些公司身上，紓困的過程也伴隨著實控人、大股東的“讓位”。

    12月11日，大富科技（300134.SZ）控股股東安徽配天投資集團有限公司（以下簡稱“配天投資”）與中國信達深圳分公司（以下簡稱“信達深圳”）以及蚌埠相關政府投資平臺共同簽署了關于“配天投資債務重組”項目之合作框架協議（以下簡稱“框架協議”）。交易主要包含債權收購及債務重組和基金投資兩個部分，交易總額不超過60億元。

    這也意味著，經過一年半的推進，配天投資有望在維持對大富科技控制權不變的情況下解決近40億的債務問題。

    去年以來，股價下跌引發大股東股權質押危機的案例并不鮮見，不少上市公司在紓困過程中發生了控制權轉移。這一方案因其在不發生控制權轉移的情況下實現對控股股東紓困的創新設計及“首只地方政府+金融機構（AMC）+產業資本+私募基金共同組建”的創新架構引發關注。

    危機溯源

    簽下定增兜底協議的時候，大富科技的創始人、董事長、實控人孫尚傳并沒有意識到這是此后一系列麻煩的開端。截至目前其累計持有大富科技51.96%的股份。

    從財務數據可以看到，大富科技的業績具有明顯的波動性，例如在2014年，營業利潤同比暴增1454.38%，2017年，營業利潤同比減少2196.58%。這些波動，也和整個移動通訊行業的基建浪潮有關。

    “資本市場的邏輯希望每年都能增長50%以上，但這在我們行業的現實中是很難實現的，行業具有周期性。”孫尚傳坦言。

    “大富科技所處的行業是移動通信行業，我們做的濾波器，是移動通訊基站里的一個核心部件。移動通信基站是一個基礎設施的投資，周期性很明顯，比如說發放5G牌照到達頂峰后再下降到低谷，然后到6G再開始，有一個明顯的周期。2016年到2017年正好在4G轉向5G的空當的時候，我們的同行也都虧損。”孫尚傳解釋。

    2017年，大富科技、武漢凡谷和春興精工這三家總計達到華為射頻濾波器80%采購額的主力供應商，全部都報出了巨虧。

    2016年大富科技已經上市6年，募集資金差不多使用完畢，在行業冷周期面前，開始“募錢過冬”。

    2016年9月，按照30.63元/股的價格，大富科技向蚌埠城投、浙銀資本、金鷹基金、華安未來、北信瑞豐5家機構非公開發行不超過1.2億股新股，募集資金凈額不超過34.5億元。定增完成后，公司總資產、每股凈資產等指標得到提升，資產負債率由45.63%下降至約24.61%。

    孫尚傳沒有想到的是，這筆錢至今仍大部分趴在上市公司賬上，所簽的控股股東兜底協議卻在隨后引發他的債務危機。

    據了解，5家機構中除蚌埠城投外，其他4家只是過橋，真正認購大富科技定增股份的是杭州延載、深圳銀泰、浙商控股等7方投資者。

    在定向增發同時，孫尚傳還通過旗下持股98.33%的配天投資與這7方分別簽署了“本金+年化收益率6%”或“本金+年化收益率8%”的保底協議。

    “當時也沒多想，他們說簽這個是慣例，沒有問題，我就簽了。”孫尚傳向記者回憶道。

    “其實當時并不是很急迫地需要這30多億，我們實際上背的不是棉襖，背的是一個鐵塊，不光不能陪著我們過冬，而且是給我們增加了巨大的壓力。”他感慨道。

    增發完成后不久，伴隨著行業冷周期，創業板指的下行，大富科技的股價也在震蕩后一路下跌。

    而資本市場和整個宏觀經濟也進入了信用緊縮周期。

    面對股價的下跌，定增股東開始坐不住了，協議還沒有到期便找到孫尚傳，要求兌現保底協議，補償本金和利息。

    而彼時，除了銀行借款和股票質押以外，孫尚傳沒有其他有效的資金來源。上市10年來，孫尚傳未曾減持過，一直用股票質押貸款融資，短債長用，而這些資金幾乎都用于長期的產業投資，例如機器人、數控機床等。

    2017年，孫尚傳將股票質押的6個億現金補償給了各家定增股東。

    2018年，伴隨著整個A股的下跌，大富科技股價仍在下行通道。

    2018年5月10日，在配天投資向其償還款項的前提下，杭州延載仍然通過深圳國際仲裁院向深圳市中級人民法院申請財產保全。2018年5月14日，深圳中院作出裁決并凍結了配天投資持有的大富科技約1.82億股股票。按照大富科技2018年5月14日收盤價13.44元/股計算，這些被凍結股票的市值高達24.47億元。

    此前參與定增，杭州延載一共投入本金6.9億元，持有2253萬股。

    凍結之下股價繼續下跌，加劇了其他債權人的恐慌，也紛紛開始了對配天投資的“擠兌”和不停訴訟。最終，配天投資因股價下跌而出現違約，債務危機就此爆發。

    拆彈計劃

    2018年的資本市場，股價下跌引發大股東股權質押危機的案例并不鮮見。而具體到一些公司身上，紓困的過程也伴隨著實控人、大股東的“讓位”。引入資金解決大股東流動性問題，同時又保持上市公司控制權的穩定殊為不易。

    21世紀經濟報道記者了解到，此前大富科技也曾接觸過多家機構的多個方案，但因資金量不足以盤活近40億的債務、難以維持控制權的穩定而最終作罷。

    最終，歷時一年半，配天投資與信達深圳及蚌埠相關政府投資平臺在12月11日簽署框架協議。交易主要包含債權收購及債務重組和基金投資兩部分，總額不超過60億元，其中信達總出資不超過39億元，蚌埠投資總出資不超過21億元。

    信達深圳擬以約34億元收購配天投資的債權。配天投資獲得資金后，與其原有債權人商談債務重組及債務清償，同時將持有上市公司的股權質押給信達深圳。基金投資方面，由信達深圳關聯方信風投資作為管理人發起設立基金，專項用于本次交易，總規模不超過51.02億元。信風投資和配天智慧云作為GP，分別出資金額不超過100萬元；信達作為優先級LP，出資金額不超過5億元；蚌埠投資為劣后級LP1，出資金額不超過21億元；孫尚傳為劣后級LP2、李洪利為劣后級LP3，以其共同持有的配天投資99%股權作價出資25億元。

    “最后通過一個SPV公司直接控股配天投資，間接控股大富科技，解決了控股股東的債務問題，也不參與上市公司實際的經營，保持了控制權的穩定。”孫尚傳表示。

    據了解，為了避免觸發要約收購進而影響控股股東控制人地位，以確保公司正常生產經營不受影響，以及尋求對紓困基金的特殊出資方式予以理解和支持，蚌埠市委書記汪瑩純曾親赴證監會溝通。充分考慮到紓困背景、企業背景以及交易背景，方案中的債權出資等創新無先例安排也得到了證監會和基金業協會的認可，體現了監管部門當前對于紓困的重視程度。

    記者了解到，在方案推進的過程中，蚌埠市政府也給予了大力支持。作為蚌埠市重點企業，2018年配天投資債務危機爆發后，市委市政府多次召開專題會議，對重組和幫扶方案進行反復論證，其間蚌埠市委書記汪瑩純多次帶隊赴深圳與配天投資和大富科技等配天投資旗下企業相關人員座談，了解企業遇到的困難和問題，對癥下藥，制定相應的幫扶政策。蚌埠市政府方面成立配天投資“債務重組工作領導小組”，下設資金小組和債權人談判小組，負責協調銀行等金融機構貸款和資金調度，以及與債權人談判。

    對于政府積極推動重組，汪瑩純坦言，“如不紓困，不僅會使大富在蚌產業受損，而且我市前期投入的十幾個億將面臨巨大損失。其次，大富只是大股東陷入困境，企業基本面是好的，在先進制造業的多個關鍵領域擁有自主知識產權和核心競爭力，產品有廣闊市場，值得救。其三，紓困行為完全符合支持實體經濟、支持制造業發展的要求。”

    具體到紓困方案的推進而言，和債權人的談判便是一個漫長的過程。據了解，配天投資在股權質押、集團可交換債、上市公司定增三方面的債權人加起來有幾十家。“這一年多以來，政府一方面協調和債權人的談判，一方面采取一些措施對大富進行輸血，大富的產業發展并沒有受影響。”蚌埠市高新區主任、債權人談判小組副組長湯春義告訴21世紀經濟報道記者。