■本報記者 龔夢澤

    近日，亞夏汽車發布了《重大資產置換及發行股份購買資產暨關聯交易報告書（草案）》。草案中，公司表示，上市公司將以保留部分資產以外的全部資產與負債作為置出資產，與李永新等11名交易對方持有的中公教育100%股權中的等值部分進行資產置換。

    本次交易完成后，上市公司將持有中公教育100%股權，上市公司的控股股東和實際控制人將變更為李永新和魯忠芳。在此次資本運作完成后，中公教育將通過“借殼”實現上市夢。

    5月16日下午，《證券日報》記者參加了亞夏汽車在深交所舉行重大資產重組媒體說明會，并就市場關心的公司重組是否存在重大不確定、估值是否公允、股份轉讓價格是否合理、業績承諾能否實現等問題對亞夏汽車和中公教育進行了深入交流。

    亞夏汽車董事長周夏耘在接受《證券日報》記者采訪時表示，受經濟由高速增長向中高速增長轉換、汽車保有量上升等因素的影響，亞夏汽車主營業務規模在行業中排名不夠突出，短期盈利成長性一般，故需要引入新的盈利增長點，從而實現上市公司股東利益的最大化。

    “教育培訓市場足夠大而廣闊，中公做到現在甚至仍不足1%。但中公的橫向業務拓展能力很強，迄今已完成了319個地級市分支機構的搭建，下一步將繼續深扎渠道，加大占有率。”李永新表示。

    事實上，我國教育行業確實面臨著集中度偏低的特點，集中度偏低意味著會孕育出龍頭企業，而行業龍頭企業的增速往往遠高于行業平均水平。李永新對《證券日報》記者表示，從現實業績來看，中公今年一季度營收增長達到70%，遠超預測的61.2%。“對于去年將近42億元的營收，樂觀的估計以目前的速度可能半年就能達成。”

    中公教育回應估值過大質疑

    或提前半年完成上年度營收

    在此次說明會上，對于草案披露，深交所中證中小投資者服務中心（以下簡稱“投服中心”）提出了重組是否存在重大不確定、估值是否公允、股份轉讓價格是否合理、業績承諾能否實現等四方面的問題。

    投服中心認為，本次重組擬置入資產中公教育存在著行業政策風險、經營場所不確定風險、人才資源短缺及流失風險等。同時，學員在選擇培訓機構時，看重的往往是教育機構所擁有的名師，要求中公教育對員工年留任率以及為確保核心名師和技術人員留任而采取的措施應予以說明。

    對此，李永新表示，公考與其它培訓教育不同，因為國家公務員考試題型題量每年都在變化，包括各省之間的招考也有差異化，這對于老師能力穩定性形成極難，在這種模式下，名師作用在被弱化，下一階段培訓機構依賴的更多是機構研發能力。

    “很多老師追求職業發展，看中的就是中公的品牌優勢。我們2017年招了幾千個老師，而之前的老師就成長為管理人員了。”李永新對記者表示，中公的薪酬水平在行業中最高，正通過文化建設、福利建設和上市等方方面面提升教師待遇、職業上升通道和受尊重程度。“不排除個別出走，但大規模出走這樣的系統性風險幾乎不可能。”

    數據顯示，中公教育管理人員平均留人率93%、教師和研發人員為80%、市場人員為73%、客服為65%。

    有研究機構預測，未來五年，國內公務員及事業單位招錄培訓市場年均增長率為18%，這一數字相比中公對2018年和2019年公務員序列營業收入48.79%、25%的預計增速相去甚遠。

    投資者最為關注的是，如此預估高增速是否會導致擬置入資產的估值偏高呢？

    對此，中公教育方面人士回復稱，目前，我國公務員培訓市場人口為約400萬人，事業單位更甚約為700萬人至1000萬人。而這種體量的培訓人數，事實上參培率還不到13%，相比考研200萬人卻高達85%的參培率，市場發展前景可想而知。同時，在消費升級的背景下，不斷上漲的客單價也將有力推升營業收入。

    事實上，資產重組中，對標的和上市公司估值一般都采用相同的估值方法。但此次并購中，對亞夏置出資產用的是資產基礎法評估，增值率為36.66%；對于擬置入的中公教育100%股權用收益法評估結果，增值率達1752.92%。如此選擇估值方法是否合理，理由又是什么呢？

    華泰聯合證券總監吳靈犀向《證券日報》記者解釋稱，這緣于評估資產的不同和交易目的不同。中公教育作為教育培訓機構，特點是輕資產而重盈利。此前分別采用了收益法和市場法對其進行了評估，最終選取收益法評估結果作為結論。評估值為185.35億元，評估增值175.35億元，評估增值率為1752.92%。

    而亞夏汽車則恰恰相反，作為汽車公司，亞夏汽車資產重而盈利弱，擁有大量車輛、房屋等重資產，所以選擇了資產基礎法評估，評估值為13.51億元，增值率為36.66%。吳靈犀向《證券日報》記者透露，“對于中公的評估，如果采用市場法比照，中公的市場估值實際達到了192億元。但之所以置入資產選低，置出資產選高，就是考慮到要最大程度的保護中小投資的利益。”

    值得一提的是，中公教育2015年至2017年凈利潤分別約為1.6億元、3.3億元、5.2億元，年均凈利潤不到3.4億元。而此次業績承諾的數額明顯提高，年均凈利潤約為12.9億元，是報告期年均凈利潤的3.79倍。如何保證高額業績承諾的實現成為大家關注的焦點。

    “教育培訓市場足夠大而廣闊，中公做到現在甚至仍不足1%。但中公的橫向業務拓展能力很強，迄今已完成了319個地級市分支機構的搭建，下一步將繼續深扎渠道，加大占有率。”李永新對《證券日報》記者表示，從現實業績來看，中公今年一季度營收增長達到70%，遠超預測的61.2%。“對于去年將近42億元的營收，樂觀的估計以目前的速度可能半年就能達成。”

    主營業務疲軟 教培前景廣闊

    亞夏汽車“賣殼”謀轉型

    對于市場普遍關心中公教育增值過高的問題，北京中通誠資產評估有限公司黃華韞在接受《證券日報》記者采訪時表示，由于中公教育大都采用租賃培訓場所的方式經營，資產賬面價值相對較低。這反映的是企業現有資產的歷史成本，不足以全面反映企業品牌等非賬面資產的價值和綜合獲利能力。

    “中公教育除了固定資產、營運資金等有形資源之外，還包括技術團隊、銷售團隊、管理團隊等重要的無形資源。”黃華韞如是說。

    聚焦到本次交易的另一方，談到為何選擇中公教育，周夏耘認為，教育培訓行業是國家大力支持和發展的朝陽產業，國家相關部委出臺了一系列支持教育培訓行業發展的法律法規和產業政策。最新的《民辦教育促進法》更是從法律層面允許營利性民辦培訓機構以公司法人形式存在，其中非學歷職業教育培訓服務行業更是具有廣闊的市場前景。

    數據顯示，我國教育培訓行業已由2008年的745.75億元增長至2016年的2489.39億元，年均復合增長率達16.26%，高于全國公共財政總體支出14.72%的平均值。有機構預計，未來我國非學歷職業教育的市場規模將增長至2020年的9800億元，占到整體教育市場的31%，年均復合增速超過15%。

    “亞夏的主要目的就是通過購買持續盈利能力較強的優質資產，并置出現有資產，實現從汽車經銷企業到非學歷職業就業培訓業務的轉型，進而有效保障上市公司股東的利益。”周夏耘對《證券日報》記者表示。