東方港灣但斌：貴州茅臺其實并不貴2018年底或漲到令市場驚訝

    每經記者 劉海軍 每經編輯 江月

    783元！貴州茅臺（600519，SH）股價昨日（2018年1月9日）再創歷史新高。貴州茅臺股價還有多少空間、會否面臨調整等，再次引起市場關注。

    近日，由深圳金斧子主辦，主題為“價值投資的時代機遇”的第二屆私募大會在深圳開幕，會議邀請了多位行業內私募大佬，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱NBD）受邀參加了此次會議。在會議上，記者采訪到了貴州茅臺的忠實粉絲——深圳東方港灣投資董事長但斌，其講述了對貴州茅臺的理解和對市場的判斷。

    “茅臺其實并不貴”

    NBD：在目前這個時點上，您怎么看待貴州茅臺這個公司和股價？

    但斌：貴州茅臺的企業特質比生產香煙的菲利普莫里斯還好，而后者200多年了還能創新高。很少有企業能夠長期提價，茅臺1951年一瓶酒1.28元的出廠價，2018年剛提價提到969元。在計劃經濟時代，它的提價每年增長5.6%，在市場經濟情況下，在這次沒有提價前是每年14.5%增長。茅臺如果像菲利普莫里斯一樣提價200年甚至1000年，只要中國的白酒文化不變，茅臺的價值不可想象。假如一個企業的存續周期是200年或1000年，如果產品的溢價是10%的200次方或1000次方，這個企業能提這么多次價格，那是非常值錢的。

    我們做投資喜歡用DCF模型，這個模型的核心是企業未來現金流。如果企業的生命周期是200年或1000年，用這個公式去算，哪怕只提價3%，其200次方或1000次方，你大概算一下，茅臺能值多少錢。剛剛過去的2017年茅臺是35倍市盈率，按照2018年茅臺的收益和預期來看，大概是29元每股收益，就是25倍市盈率，到了2018年12月31日再看，就是36元每股收益，市盈率變為20倍，你說它是便宜還是貴了？

    茅臺的中期產能還有3倍空間，這次茅臺的出廠價是969元每瓶，如果再過8年或10年，出廠價提高1650元的話，提高一倍；茅臺2017年利潤是280億元，算少一點250億元，到時候就是1500億利潤。上周五茅臺9000多億市值，如果市值能再乘以6，到時你說茅臺是貴了還是便宜了？

    “本質是茅臺供給少需求大”

    NBD：您對茅臺未來的股價走勢怎么判斷？

    但斌：如果你真的深入去研究茅臺這個企業，就知道全世界很少有企業有這樣的產品——毛利率90%、凈利潤50%。換個企業有這樣利潤的話，就有很多競爭對手加入。但茅臺別的競爭對手就進入不了，這樣一個企業很多投資者就是視而不見，覺得股價高了。而2017年年底伯克希爾突破了一股30萬美元。Facebook、亞馬遜等四大金剛全部創了歷史新高，基本都是接近1000美元每股。如果中國連1000元人民幣的股票都沒有，這個該怎么說？我們不要看股價的高低，要看這個企業真正值多少錢。當時我們說茅臺要到600元，很多人說貴了，但2017年就到了700多元，到2018年底的話，大概率會漲到讓大家目瞪口呆。

    當一個企業的產品處于供不應求，大家都趨之若鶩的時候，就跟拉菲、愛馬仕一樣自然有金融屬性在。像茅臺這樣的公司，歸根結底還是需求端太大，供給端太小了。它的可供給量是非常有限的，茅臺永遠處于供不應求的狀態。另外，茅臺是一個很好的快消品，女孩買個愛馬仕包可以用很多年，但茅臺一喝就沒了。

    還有一點，茅臺是中國的好酒，又是便宜的好酒。比方說今天晚上10個人吃飯，請紅酒就2000元一瓶，一人一瓶都不夠，得花2萬多。但如果是茅臺的話，10個人五瓶，就5000元，便宜多了。所以從商務招待來說，茅臺是中國最好的東西。更重要的是隨著中國老百姓的財富在大規模增長，茅臺的需求就更多了。

    “核心資產會強者恒強”

    NBD：有人說，貴州茅臺是烈性酒，中國的崛起需要的是更多的高科技公司強大起來，這個觀點您作何理解？

    但斌：美國的崛起不僅僅是亞馬遜、蘋果的崛起，還有麥當勞、肯德基這種公司的崛起，是全面的崛起。中國的崛起不光需要華為、阿里巴巴、騰訊這樣的企業，還需要如白酒、榨菜、海天醬油這樣的企業崛起。中國有品牌的東西有哪些，實際上就是茅臺，中國領導人出國送的也是茅臺。

    我們2017年在A股有70%多的回報，海外基金2017年回報80%左右。我們一半買的是純美股，如Facebook、亞馬遜、蘋果、微軟、英偉達、特斯拉，還有中概股好未來、阿里巴巴、網易、微博等，過去幾年中我們漲得最好的是好未來。中國人非常重視教育，培訓行業里面有兩個公司，好未來和新東方。從我們調研的情況來看，好未來比新東方更有優勢，這種優勢一旦建立是很難改變的，會越來越強。還有這幾個公司所占的行業比例很低，還有很大的發展空間。我們2011年就開始投資好未來，差不多有10倍回報，到現在還是看好這個公司。

    NBD：您對白馬股和A股市場未來風格、走勢怎么看？

    但斌：很多人覺得2017年白馬股漲多了，但我認為，他們是越漲越便宜。這些核心的東西漲了這么多，但你看格力現在是10倍PE，有泡沫嗎？從全世界來看，它們還是很便宜的，所以2017年那種炒白馬股藍籌股不是價值投機，只是回歸到正常的現象而已。事實上，2017年漲得好的，都是嚴肅投資，買這些的人就賺到錢了，未來也是這樣的。

    以我們在海外13年的經驗看，在美國等市場，一般的專業機構投資者都是圍繞1000億美元市值以上的公司做。現在A股已經有了這種現象，很多股票的成交量每天在1000萬元人民幣以下，大資金進去容易出不來。未來的共同基金、養老基金還是會圍繞核心資產在玩。2018年這種風格會加強，特別是A股加入MSCI之后，這個過程是個長期過程。你不買這種核心資產是很難跑贏市場的。

    2018年核心資產會繼續向好，這是長期持續的。這個時代，我認為下一個騰訊、茅臺就是現在的騰訊、現在的茅臺。各行各業也是集中在幾個巨頭手上，趨勢只會更加加強，不會減弱。我們要把這個時代的變遷看懂，投資就是比誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持。2017年的行情只是一個預演，2018年會更加強化。當然投機這些東西還會存在，但是不會再成為主流了。