回顧2022年，全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜嚴(yán)峻，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹維持高位，貨幣政策延續(xù)收緊態(tài)勢(shì)，疫情反復(fù)，金融市場(chǎng)大幅震蕩，潛在風(fēng)險(xiǎn)不斷聚集。相較而言，國(guó)內(nèi)債市整體較為平穩(wěn)，受資金面、疫情、房地產(chǎn)政策等方面影響，利率低位震蕩，部分時(shí)點(diǎn)市場(chǎng)波動(dòng)加劇。

    1月6日，平安基金舉行2023年度策略會(huì)“變局與新篇：固收”專場(chǎng)，平安基金固定收益投資執(zhí)行總經(jīng)理周恩源攜固定收益投資執(zhí)行總監(jiān)助理高勇標(biāo)，及多位基金經(jīng)理張恒、歐陽(yáng)亮、唐煜，共同探討2023年固收投資策略以及信用債、利率債、短債、“固收+”的投資機(jī)遇。

    周恩源：年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速逐步回升、債市票息回升、可波段獲取資本利得

    從債市整體走勢(shì)來(lái)看，周恩源認(rèn)為2022年經(jīng)濟(jì)增速低位徘徊，債市低票息，資本利得總體為負(fù)，但隨著中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需政策的持續(xù)落地，預(yù)計(jì)到2023年，年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速將逐步回升，債市票息回升，可以波段獲取資本利得。

    如何看待2023年債券市場(chǎng)蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)？周恩源表示，久期方面的風(fēng)險(xiǎn)主要在于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升階段，對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)預(yù)期的提升以及央行貨幣政策可能的邊際收緊對(duì)市場(chǎng)形成沖擊；而機(jī)會(huì)則來(lái)自市場(chǎng)超調(diào)，尤其是當(dāng)防疫政策優(yōu)化后的前期當(dāng)強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實(shí)收斂時(shí)可能的機(jī)會(huì)以及年內(nèi)海外經(jīng)濟(jì)快速下滑帶來(lái)明顯外需沖擊的階段。

    此外，信用方面的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)主要體現(xiàn)在房地產(chǎn)市場(chǎng)，雖然房地產(chǎn)市場(chǎng)可能出現(xiàn)邊際改善，但是土地市場(chǎng)的解凍可能需要更長(zhǎng)的時(shí)間，因此，需要關(guān)注土地財(cái)政鏈條上弱資質(zhì)主體可能出現(xiàn)的信用風(fēng)險(xiǎn)，而一些中短端品種較高的票息價(jià)值則存在投資機(jī)會(huì)。

    基于上述分析，周恩源給出了自己的債券配置建議：利率債方面，以中短期品種作為穩(wěn)健配置的方向，重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)超調(diào)可能帶來(lái)的波段機(jī)會(huì)；信用債方面，重視中短期品種的票息價(jià)值，規(guī)避土地財(cái)政鏈條上弱資質(zhì)主體；可轉(zhuǎn)債方面，考慮到經(jīng)濟(jì)筑底回升與新時(shí)代的發(fā)展方向，提升轉(zhuǎn)債配置倉(cāng)位，把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

    張恒：2023年利率債大概率仍然是個(gè)震蕩市

    張恒認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，利率債收益率或總體有所抬升，但仍有三個(gè)變量可能影響2023年利率走勢(shì)：一是經(jīng)濟(jì)基本面的修復(fù)，包括疫后消費(fèi)的恢復(fù)、地產(chǎn)政策邊際放松帶來(lái)寬信用的修復(fù)以及基建維持在相對(duì)高位；二是貨幣政策或市場(chǎng)利率中樞的變化，其預(yù)計(jì)2023年貨幣政策寬松仍有空間，但可能更為審慎，需重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)利率階段性寬松可能帶來(lái)的機(jī)會(huì)，以及市場(chǎng)利率向政策利率回歸的可能性及幅度。第三是要注意財(cái)政政策可能的沖擊，其中主要關(guān)注赤字率或?qū)ｍ?xiàng)債、特別國(guó)債等的超預(yù)期。

    從當(dāng)前利率債水平來(lái)看，中短端利率債從低點(diǎn)大幅上行50-70bp，收益率已回到2021年下半年的水平；中長(zhǎng)端利率債從低點(diǎn)上行30-50bp，5年國(guó)開(kāi)、10年國(guó)債已回到2021年11-12月的收益率水平。（數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)債券信息網(wǎng)、wind）

    基于上述分析，張恒認(rèn)為2023年利率債大概率仍然是個(gè)震蕩市，中樞較2022年（2.58%-2.85%）略有上移。利率債收益率在2022年底有所上行，提前釋放了部分市場(chǎng)利率如果向政策利率回歸的重定價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，具備了一定的安全邊際。

    具體來(lái)看，中短端利率債品具備較高的票息價(jià)值。在利率債的投資策略上，應(yīng)立足票息、做好防守，守正出奇，等待防守反擊的機(jī)會(huì)，比如在遇到階段性事件沖擊導(dǎo)致收益出現(xiàn)一波上行之后，可關(guān)注超跌反彈的機(jī)會(huì)。

    高勇標(biāo)：信用債短久期配置價(jià)值凸顯，但需警惕邊緣主體持續(xù)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)

    固定收益投資執(zhí)行總監(jiān)助理高勇標(biāo)用“票息為主，擇券而動(dòng)”總結(jié)了自己對(duì)于2023年信用債投資的看法，進(jìn)一步來(lái)看，他認(rèn)為信用債短久期配置價(jià)值凸顯，但需警惕邊緣主體持續(xù)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。

    在久期策略方面，高勇標(biāo)表示貨幣政策秉持了跨周期調(diào)節(jié)思路，收緊必要性不大但資金波動(dòng)會(huì)明顯加大，需要關(guān)注資金中樞邊際變化以及寬信用發(fā)力顯效后帶來(lái)的債市調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，建議維持中短久期。

    在杠桿策略方面，建議由于前期過(guò)于寬松的資金底部已經(jīng)過(guò)去，但央行對(duì)資金面維穩(wěn)意愿仍然較強(qiáng)，信用債調(diào)整后套息空間尚可，可維持中性杠桿參與。

    在信用策略方面，隨著理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型以及近期的市場(chǎng)贖回潮踩踏，機(jī)構(gòu)更加偏好高流動(dòng)性資產(chǎn)，評(píng)級(jí)利差將持續(xù)分化，邊緣主體面臨機(jī)構(gòu)出庫(kù)風(fēng)險(xiǎn)，建議嚴(yán)控信用資質(zhì)，警惕尾部風(fēng)險(xiǎn)。

    此外，針對(duì)品種策略，他表示由于商業(yè)銀行二永債、券商次級(jí)債等品種利差與整體利率水平較為相關(guān)，可適當(dāng)參與金融債的波段交易機(jī)會(huì)。

    談及2023年信用債投資要如何獲利？高勇標(biāo)總結(jié)了三個(gè)方面：一是提升靜態(tài)收益率。由于1年AA、3年AAA在本輪贖回中利率反彈幅度較高，當(dāng)前具有較好性價(jià)比且流動(dòng)性較好，可作為底倉(cāng)配置；二是獲取資本利得。中高等級(jí)資質(zhì)信用債以及金融債跟隨利率債走勢(shì)，重點(diǎn)關(guān)注其交易性機(jī)會(huì)。另外，一二級(jí)定價(jià)差異存在潛在資本利得的可能性，充分挖掘一二級(jí)定價(jià)差異帶來(lái)的機(jī)會(huì)；三是騎乘策略。重點(diǎn)關(guān)注收益率曲線的變化，尋找收益率曲線最陡的部分，采用騎乘策略增厚收益。

    歐陽(yáng)亮：短債重新迎來(lái)配置價(jià)值

    回顧2022年，貨幣政策整體延續(xù)了寬松態(tài)勢(shì)，央行持續(xù)降準(zhǔn)，年底流動(dòng)性回到合理充裕水平，資金利率維持低位。歐陽(yáng)亮預(yù)計(jì)2023年資金利率將向政策利率收斂，但貨幣政策寬松基調(diào)仍不會(huì)變。

    具體到短債市場(chǎng)來(lái)看，歐陽(yáng)亮表示盡管目前市場(chǎng)對(duì)于資金利率潛在的收斂已經(jīng)存在了一定的定價(jià)，但11月中上旬資金利率快速回升至市場(chǎng)利率附近也是市場(chǎng)預(yù)期之外的，這也引起了短端利率的重估。而由于在前期資金利率偏低的狀態(tài)下，機(jī)構(gòu)資金在短端的交易過(guò)度集中，在利率上行后部分機(jī)構(gòu)的贖回行為觸發(fā)了反饋效應(yīng)，又進(jìn)一步加劇了短端利率的向上。

    從短端資產(chǎn)定價(jià)基礎(chǔ)CD收益來(lái)看，盡管央行可能希望逐步結(jié)束資金利率過(guò)低的狀態(tài)，這可能決定了存單利率很難回到過(guò)去2%的水平，但短期來(lái)看央行直接收緊流動(dòng)性的概率有限，未來(lái)MLF利率調(diào)降的可能性仍然是存在的。預(yù)計(jì)1年期存單利率有望在2.25%-2.65%的區(qū)間波動(dòng)，上半年存單利率維持低位的確定性大于下半年。

    從短期信用債的投資價(jià)值來(lái)看，歐陽(yáng)亮認(rèn)為經(jīng)過(guò)本輪調(diào)整之后，1Y高等級(jí)信用債絕對(duì)收益水平預(yù)計(jì)回到3以上，AA+收益率預(yù)計(jì)回歸3.3以上。當(dāng)前中短端資產(chǎn)受到流動(dòng)性沖擊明顯超跌，負(fù)債穩(wěn)定之后，短端資產(chǎn)仍可能回歸政策利率的定價(jià)中樞，預(yù)計(jì)1YAAA信用債仍將回到2.7-2.9的中樞，若資金面保持平穩(wěn)，與政策利率的利差也將壓縮。

    唐煜：三條主線挖掘“固收+”增強(qiáng)收益

    在最后進(jìn)行的“固收+”投資策略分享中，基金經(jīng)理唐煜認(rèn)為目前宏觀條件利好權(quán)益，轉(zhuǎn)債估值仍有支撐。從海外流動(dòng)性來(lái)看，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響邊際減弱；從國(guó)內(nèi)流動(dòng)性來(lái)看，海外加息和人民幣貶值壓力有所緩解，流動(dòng)性將維持合理充裕。

    對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，唐煜認(rèn)為目前市場(chǎng)處于底部區(qū)間，反彈趨勢(shì)確定。“從股債性價(jià)比來(lái)看，當(dāng)前權(quán)益市場(chǎng)處于底部區(qū)間較為確定。截至2022年11月25日，上證指數(shù)的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5.38%，位于2014年以來(lái)的83%分位數(shù)，2022年5月初為5.71%，股債性價(jià)比處于較高水平。從當(dāng)前各行業(yè)指數(shù)的估值水平來(lái)看，電新等前期領(lǐng)漲的成長(zhǎng)板塊，煤炭、有色金屬、基礎(chǔ)化工等前期領(lǐng)漲的周期板塊估值已調(diào)整至低位。”

    整體來(lái)看，2023年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和企業(yè)盈利有望逐步修復(fù)，權(quán)益市場(chǎng)向上趨勢(shì)較為確定。轉(zhuǎn)債由于具有債底保護(hù)，底部相對(duì)正股更易確認(rèn)，當(dāng)前為價(jià)格相對(duì)較低的偏股型和平衡型轉(zhuǎn)債較好的布局時(shí)點(diǎn)。

    在他看來(lái)，年度可以關(guān)注三大主線：一是政策角度關(guān)注的如國(guó)家安全、自主可控、國(guó)產(chǎn)替代；二是業(yè)績(jī)角度關(guān)注的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)且有持續(xù)性的高景氣賽道，包括風(fēng)電、儲(chǔ)能、光伏；三是估值角度，低估值板塊、其業(yè)績(jī)拐點(diǎn)有望出現(xiàn)的，比如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈（建材、家電、家居）、醫(yī)藥等。

    （風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎）

    （CIS）