●招商銀行首席經濟學家 丁安華

    2021年棋至中局，全球經濟復蘇和金融市場走勢出現新的變化。雖然新冠疫情仍未消退，但全球經濟已經踏上復蘇之路，宏觀政策處于回歸路口。下半年，對A股市場而言，利好因素仍占據上風。

    積極政策護航經濟

    我國二季度GDP同比增長7.9%，央行日前宣布下調金融機構存款準備金率0.5個百分點。這次是全面降準而非定向降準，說明經濟增長需要更積極的政策應對。

    下半年，影響我國經濟增長主要有三個因素：一是出口，二是基建，三是消費。

    從出口看，6月份數據較好，但從先行指標觀察，下半年的形勢存在不確定性。5月以來我國制造業PMI新出口訂單分項持續落在收縮區間，與6月的出口表現形成反差，原因在于出口訂單從接單到實現出口存在時滯，大約滯后于PMI新出口訂單指數5個月，預示出口在四季度可能出現拐點。

    從基建看，上半年基建投資不及預期，部分原因是專項債發行節奏緩慢。下半年能否修復，仍存在不確定性。專項債發行監管趨嚴，滿足條件的項目資源有限，今年的發行規模可能達不到預算要求，但有利于穩定宏觀杠桿率。今年以來，PPI快速上升，上游企業利潤實現強勁增長，中下游企業則受到成本上升和終端需求疲弱的擠壓，特別是小微企業經營壓力較大。所以，通過全面降準支持實體經濟特別是中小制造業投資較為迫切。

    從消費端看，居民消費雖持續改善，但仍顯著低于疫情前的水平。下半年，疫情發展仍具有不確定性，對消費修復存在一定的影響。

    全球經濟加速復蘇

    今年以來，海外經濟體呈現梯次復蘇的格局，原因在于疫苗接種進度有差異。其中，美國為第一梯隊，經濟自二季度就加速修復；歐洲為第二梯隊，經濟修復滯后美國約一個季度。大部分發展中國家為第三梯隊，經濟復蘇將顯著滯后。

    在梯次復蘇格局下，各國經濟面臨結構性變化。首先是生產和就業不斷恢復，然后服務消費逐步回暖，最后是宏觀政策回歸正常。我國基本上已完成這一過程，美國、歐洲和其它經濟體也將梯次進入修復階段。

    全球貨幣政策逐步回歸

    在經濟修復的大背景下，全球物價進入上升通道。其中，周期性大宗商品價格明顯上漲。下半年，雖然大宗商品價格仍可能繼續保持高位，但受基數效應和美聯儲可能釋放縮減QE信號的影響，價格同比增速趨于回落。

    隨著全球物價的上漲，超寬松的貨幣潮水將逐漸退去，政策拐點顯現。美聯儲已經著手布局政策調整的路線圖，歐洲的政策轉向相對滯后。美聯儲當前要考慮實現就業與通脹“雙重目標”的平衡。美聯儲貨幣政策轉向的路線圖逐步清晰。

    第一步，調整管制利率以回收過剩流動性。6月議息會議后，美聯儲宣布上調超額準備金利率和隔夜逆回購利率，幅度為5BP。第二步，縮減購債并最終停止量化寬松。預計最早將在今年9月發出縮減購債指引，明年開始實質縮減并在明年年底前結束量化寬松。第三步，進入加息周期。目前點陣圖隱含2023年加息2至3次，這一時點仍然存在較大不確定性。預計美聯儲可能采取慢啟動、快提速的策略。

    積極因素主導股市

    上半年，我國股市周期股結構性行情表現亮眼。

    展望下半年，雖然不確定性仍存，但積極因素將主導A股市場。一方面，流動性有望保持合理充裕。資金面寬松適度、總體平穩，市場利率將圍繞政策利率窄幅波動。近日央行全面降準釋放長期資金，有利于優化商業銀行資金結構，降低實體部門融資成本并防范尾部風險，表明貨幣政策“穩增長”權重上升。另一方面，上市公司盈利改善趨勢明顯。下半年PPI-CPI剪刀差將逐步收窄，中下游企業利潤受擠壓的情況將邊際緩解。投資風格逐漸趨于均衡，周期品行情仍有余溫，成長型企業機會分化，看好中小成長企業。

    總之，目前正處于重要的十字路口。雖然貨幣退潮存在不確定性，但全球經濟已踏上復蘇道路。對股票市場而言，利好因素仍占據上風。