一、什么是投服中心

    中證中小投資者服務中心（簡稱投服中心）是由中國證監會成立的一家專門從事投資者保護和服務的證券金融類公益性機構，于2014年12月注冊成立，由中國證監會直接管理。作為一家投資者保護公益性機構，自成立以來，投服中心始終堅持“為民奉獻專業引領”理念，以投資者需求為導向，擴充投資者知權渠道，豐富投資者行權方式，完善投資者賠償救濟維權手段，切實維護投資者的合法權益。

    二、什么是持股行權

    持股行權即持有股票行使股東權利，具體是指投服中心持有上市公司每家一手股票以及之后因送轉增持的股票、存托憑證等證券，依法以投資者身份自行或聯合其他投資者共同行權。此外根據《證券法》第九十條規定，投服中心作為依照法律、行政法規或者國務院證券監督管理機構的規定設立的投資者保護機構，可以作為征集人，自行或者委托證券公司、證券服務機構，公開請求上市公司股東委托其代為出席股東大會，并代為行使提案權、表決權等股東權利。截至2021年7月31日，投服中心共計持有4413家A股上市公司（包括317家科創板公司）股票。

    三、持股行權關注點有哪些

    對股東來說，其向公司投入資產最重要的目的就是希望從公司獲取收益。為了確保實現這一目的，《公司法》第四條明確規定，股東依法享有資產收益、參與重大決策和選擇管理者等權利。在這些股東權利中，追求資產收益權是最終目的，參與重大決策和選擇管理者則是實現資產收益權的手段。為了使上述概括性的股東權利得以落實，《公司法》又詳細規定了十多項具體權利，如利潤分配請求權、剩余財產分配權、表決權、建議權、提案權、召集及主持股東大會等權利。

    上市公司股東取得資產收益的途徑主要有兩個，即獲取股利分配和股權增值收益，這就要求上市公司必須做好兩方面工作：一方面要持續做好價值創造，另一方面要確保公司治理能夠為價值創造活動保駕護航。因此，投服中心的持股行權工作，既關注上市公司的價值創造活動，也關注其公司治理情況。當發現公司上述兩方面存在問題時，投服中心會通過參加股東大會、發送股東函件、參加媒體說明會及業績說明會、網上問詢等方式行使表決權、質詢權、建議權、提案權等股東權利。

    （一）如何聚焦上市公司價值創造

    1.關注資產收購事項

    一是關注標的資產是否存在瑕疵；二是關注標的公司的盈利能力受行業政策的影響程度；三是關注高技術含量的標的公司的技術領先性；四是關注標的公司收購前業績大幅增長的影響因素及是否可持續；五是關注標的公司盈利預測是否符合行業發展周期及產品生命周期，預測期的業績是否超常規高增長；六是關注對標的公司評估時的參數選擇是否合理；七是關注業績承諾是否合理，是否保障上市公司利益，履約保障是否充分；八是關注若成功收購標的公司，上市公司是否有能力對其經營提供持續支持。

    2.關注資產出售事項

    一是關注是否存在“黎明前黑暗”賣出。二是關注標的公司估值是否合理、是否存在賤賣；三是關注標的公司存在的未決事項處置是否合理；四是關注交易對方是否有支付能力；五是關注高買低賣案例中董事是否充分勤勉履職。

    3.關注業績承諾不履行及承諾變更事項

    一是關注公司為督促承諾履行所采取的措施是否及時充分；二是關注變更承諾的必要性和變更方案的合理性。

    （二）如何聚焦上市公司治理

    1.關注上市公司制度是否合規健全

    關注上市公司章程是否合規、內部控制制度是否完備。

    2.關注制度是否切實履行

    （1）關注分紅制度的實際執行情況。

    （2）關注董監高履職情況。一是關注董監高是否積極參與股東大會、董監事會會議等；二是關注在資產收購與出售、變更或不履行承諾、商譽減值、子公司失控等事項中，董監高是否充分勤勉履職；三是通過股東訴訟和股東代位訴訟的方式追究公司治理失敗中的董事責任。如公司在公司治理、經營管理、風險監督等方面存在重大失誤時，投服中心可建議監事會對負有失誤責任的董事或高管提起民事賠償訴訟。

    （3）關注非經營性資金占用、違規擔保、應收賬款催收等事項。梳理還原資金占用、違規擔保等事項發生的經過，督促上市公司激活內控機制，采取一切必要的措施積極追討欠款、追究責任，維護中小股東利益。

    （三）為什么關注上述事項

    1.為什么關注資產收購事項

    投服中心歡迎的是物有所值的資產收購，反對的是定價畸高的收購，也就是收購價遠高于擬收購的標的公司價值。若收購對價以現金支付，上市公司為畸高定價部分多支付了現金，直接損害了原有股東權益；若收購對價以發行股份支付，為畸高定價多發行的股份則稀釋了上市公司原有股東的權益。在畸高定價下，資產出售方利用部分無效資產攫取了上市公司現金或股權。

    在非同一控制下收購時，收購對價高于標的公司凈資產公允價值的差額確定為商譽，當標的公司持續為上市公司創造預期收益時，收購形成的商譽物有所值；而當標的公司無法實現預期收益時，畸高估值對應的商譽部分應計提減值，商譽減值一方面直接減少了上市公司凈資產；另一方面直接沖減上市公司當期凈利潤，而市場往往還會放大業績下滑的負面效應，造成上市公司股價的降低，直接減少投資者持股市值。

    在同一控制下收購時，收購對價高于標的公司凈資產賬面價值的差額，直接沖減資本公積，減少上市公司所有者權益。當標的公司無法實現預期收益時，畸高估值部分因沖減資本公積導致降低的所有者權益，不僅無法依靠持續盈利補回，“爛資產”還會持續蠶食上市公司所有者權益。這種關聯交易涉嫌侵吞上市公司資產和利益輸送。

    收購行為構成重組上市時，如果原上市公司的資產未置出，影響與非同一控制下收購相同；如果原有資產全部置出，則影響與同一控制下相同。

    2.為什么關注資產出售事項

    上市公司出售資產如存在賤賣情形，會稀釋公司股東權益。

    3.為什么關注資產收購后業績承諾不履行和變更業績承諾等事項

    業績補償方案作為并購重組中一項重要交易安排，是對收購的標的資產盈利預測、估值和定價的一種背書，一般來講，如果完成了承諾，說明收購時的交易定價相對合理，如果沒完成承諾，說明收購時的交易定價過高，標的公司不值那么多錢，上市公司如能順利收回承諾補償款，則能全部或部分彌補收購造成的損失，如果收不回承諾補償款，則收購造成的損失無法得到彌補，上市公司及全體股東的權益受到損害，因此，投服中心一貫反對不可抗力以外的一切不履行承諾和變更承諾事項。

    4.為什么關注分紅制度設計和實際執行情況

    上市公司現金分紅是實現投資者回報的重要形式，是投資者收益權實現的重要途徑之一，因此投服中心要關注上市公司的分紅制度設計是否合規，制度的執行是否到位。

    5.為什么關注違規擔保和資金占用事項

    上市公司控股股東或實際控制人違法占用上市公司資金或違規擔保后發生實質扣劃，會嚴重損害上市公司的權益，給上市公司帶來重大損失。一是嚴重影響上市公司的正常經營，受控股股東及實際控制人資金占用或因違規擔保被司法凍結扣劃資金等事項的影響，上市公司現金流緊張、資金周轉困難，資金鏈斷裂、正常經營無法開展；二是嚴重拖累上市公司經營業績，雖然無法證明上市公司的業績暴跌和資金占用事項有直接的因果關系，但自資金占用發生以來，多家上市公司的業績由盈轉虧；三是導致上市公司被實施風險警示、破產重整或退市。

    6.為什么關注董監高勤勉履職

    公司董事、監事、高級管理人員是經過股東大會選舉或者由董事會聘任，代替股東經營管理公司的人員。其在法律和公司章程范圍內被授予了廣泛的決策權、管理權、監督權和業務執行權，在很大程度上實際控制著公司運營。但是，與股東不同，他們并非公司的所有人，為了追求自身利益的最大化，很可能與股東和公司利益不一致，甚至侵害股東與公司利益。為了保障公司及股東自身權益不受損害，包括投服中心在內的所有股東應該積極關注董事、監事及高級管理人員的履職行為，看其決策的出發點是否正確、決策過程是否勤勉盡責。

    以上行權思路是投服中心基于目前的行權實踐所做的歸納和提煉，有效地指導著現階段的行權工作。同時投服中心還就如何踐行股東積極主義進行著論證和探索，逐漸嘗試在不干預公司日常經營的前提下，以適當方式參與公司長期規劃的制定以及價值創造和價值管理過程。

（編輯 張明富）