----------德恒律師事務(wù)所賈輝 陳力 高雅

    投資者保護一直以來是監(jiān)管部門及金融、資產(chǎn)管理等機構(gòu)的重要監(jiān)管目的，自2020年1月31日披露發(fā)酵的瑞幸咖啡事件再一次使得投資者保護成為各界關(guān)注的熱點問題。2020年4月15日，中共中央政治局委員、國務(wù)院副總理、金融委主任劉鶴主持召開，會議專題研究了加強資本市場投資者保護問題。會議強調(diào)，“資本市場發(fā)展必須堅持市場化、法治化原則，依法誠信經(jīng)營是最基本的市場紀律。監(jiān)管部門要依法加強投資者保護，提高上市公司質(zhì)量，確保真實、準(zhǔn)確、完整、及時的信息披露，壓實中介機構(gòu)責(zé)任，對造假、欺詐等行為從重處理，堅決維護良好的市場環(huán)境，更好發(fā)揮資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟和投資者的功能”。[1]

    一、瑞幸咖啡事件之警鐘

    在做空機構(gòu)渾水研究公司披露了瑞幸咖啡存在捏造公司財務(wù)和運營數(shù)據(jù)行為的匿名報告后，瑞幸咖啡（LK.US）其后公布內(nèi)部調(diào)查報告，承認從2019年第二季度開始，公司首席運營官兼董事劉健以及向他報告的幾名員工從事了不當(dāng)行為，包括捏造交易數(shù)據(jù)。同日，美國律師事務(wù)所Block&Leviton宣布，已就證券欺詐行為對瑞幸咖啡公司和特定管理人員提起集體訴訟。對比2001年安然公司財務(wù)造假事件，瑞幸財務(wù)造假行為除了可能導(dǎo)致其遭到美國證監(jiān)會的行政執(zhí)法，即使集體訴訟最終可達成和解，與投資者達成的和解協(xié)議也將面臨嚴重后果，此外，瑞幸董事會成員和高管可能將面臨美國司法部啟動的證券欺詐刑事調(diào)查和起訴。

    2020年4月3日下午，中國證監(jiān)會發(fā)表聲明：高度關(guān)注瑞幸咖啡財務(wù)造假事件，對該公司財務(wù)造假行為表示強烈譴責(zé)。中國證監(jiān)會將按照國際證券監(jiān)管合作的有關(guān)安排，依法對相關(guān)情況進行核查，堅決打擊證券欺詐行為，切實保護投資者權(quán)益。

    瑞幸咖啡注冊地在開曼群島，并在美國納斯達克股票市場上市，根據(jù)《中華人民共和國證券法》（2019修訂）（以下簡稱“《證券法》”），“在中華人民共和國境外的證券發(fā)行和交易活動，擾亂中華人民共和國境內(nèi)市場秩序，損害境內(nèi)投資者合法權(quán)益的，依照本法有關(guān)規(guī)定處理并追究法律責(zé)任。”瑞幸咖啡的境內(nèi)投資者可加入到美國的集體訴訟中或在國內(nèi)發(fā)起訴訟，適用證券集體訴訟（代表人訴訟）規(guī)定。

    瑞幸咖啡事件引發(fā)監(jiān)管部門和公眾對于投資者保護問題的進一步重視。私募投資基金作為資本市場的重要組成部分，因私募基金“非公開”、投資者多數(shù)情況下作為有限合伙人不參與基金運作易造成信息不對稱等特點，為完善私募基金市場的發(fā)展，增加投資者的投資信心，從各方面加強對投資者的保護尤為重要。

    二、新《證券法》加強信息披露監(jiān)管和投資者保護

    自2020年3月1日起施行的新修訂的《中華人民共和國證券法》（下稱“新《證券法》”）設(shè)專章規(guī)定信息披露制度，包括擴大信息披露義務(wù)人的范圍；完善信息披露的內(nèi)容；強調(diào)應(yīng)當(dāng)充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息；明確上市公司收購人應(yīng)當(dāng)披露增持股份的資金來源；確立發(fā)行人及其控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員公開承諾的信息披露制度等。在制度設(shè)計層面為落實投資者保護和信息披露義務(wù)提供了堅強的法治保障。[2]

    新《證券法》還專門增加和完善了投資者保護制度，包括區(qū)分普通投資者和專業(yè)投資者，有針對性地做出投資者權(quán)益保護安排；建立上市公司股東權(quán)利代為行使征集制度；建立普通投資者與證券公司糾紛的強制調(diào)解制度；特別是探索了適應(yīng)我國國情的證券民事訴訟制度，規(guī)定投資者保護機構(gòu)可以作為訴訟代表人，按照“明示退出”“默示加入”的訴訟原則，依法為受害投資者提起民事?lián)p害賠償訴訟。

    在中證中小投資者服務(wù)中心有限責(zé)任公司與上海海利生物技術(shù)股份有限公司公司決議效力確認糾紛案（（2017）滬0120民初13112號）中，中證中小投資者服務(wù)中心有限責(zé)任公司代表中小股東（原告為持有被告230股股份的股東），因“公司章程第八十二條第二款第（一）項中有關(guān)“連續(xù)90天以上單獨或合并持有公司3%以上股份”的內(nèi)容不合理地限制了股東對董事、監(jiān)事候選人的提名權(quán)，并將歸屬于股東大會的董事候選人審查、決策權(quán)變相轉(zhuǎn)移至董事會，違反了《公司法》及相關(guān)規(guī)定”，主張股東大會決定修訂公司章程的決議無效，對公司提起訴訟。法院認為，只要具有公司股東身份，就有選擇包括非獨立董事候選人在內(nèi)的管理者的權(quán)利，在權(quán)利的行使上并未附加任何的限制條件。最終法院判決被告限制股東非獨立董事提名權(quán)的股東大會決議無效。本案中，中證中小投資者服務(wù)中心有限責(zé)任公司代表公司中小股東通過行使法律賦予股東的合法權(quán)利，促使上市公司修改公司章程中的不合理條款，從而維護了中小投資者合法權(quán)益。

    新《證券法》還加強了違法處罰力度，延長了證監(jiān)會在執(zhí)法中對違法資金、證券的凍結(jié)、查封期限；規(guī)定了證監(jiān)會為防范市場風(fēng)險、維護市場秩序采取監(jiān)管措施的制度；完善了證券市場禁入制度，規(guī)定被市場禁入的主體，在一定期限內(nèi)不得從事證券交易等。

    三、私募投資基金領(lǐng)域不斷加強投資者保護和信息披露監(jiān)管

    投資者適當(dāng)性管理義務(wù)及投資機構(gòu)的信息披露義務(wù)是私募投資基金等資產(chǎn)管理領(lǐng)域投資者保護的核心內(nèi)容。2018年《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”）等一系列監(jiān)管政策法規(guī)的出臺使得堅持產(chǎn)品風(fēng)險和投資者風(fēng)險類型匹配原則，加強投資者適當(dāng)性管理，強化金融機構(gòu)的勤勉盡責(zé)和信息披露義務(wù)等投資者保護的監(jiān)管思路更進一步被強化落實。2019年11月最高人民法院發(fā)布的《全國法院民商事審判工作會議紀要》（以下簡稱“九民紀要”）也再次重申金融產(chǎn)品中“賣者盡責(zé)、買者自負”的原則，并進一步明確了金融機構(gòu)應(yīng)履行的投資者適當(dāng)性管理義務(wù)，向投資者銷售與其風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力相適應(yīng)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品?！毒琶窦o要》同時明確了告知說明義務(wù)的衡量標(biāo)準(zhǔn)，賣方機構(gòu)簡單地以金融消費者手寫了諸如“本人明確知悉可能存在本金損失風(fēng)險”等內(nèi)容主張其已經(jīng)履行了告知說明義務(wù)，不能提供其他相關(guān)證據(jù)的，人民法院對其抗辯理由不予支持。

    在私募基金行業(yè)快速發(fā)展過程中也出現(xiàn)了通過虛報信息騙取登記備案侵害投資者合法權(quán)益的現(xiàn)象。對此，監(jiān)管部門不但在規(guī)則制定層面針對性的進行規(guī)則細化，同時也逐步推進監(jiān)管的落實，使得監(jiān)管的廣度和深度均得以加強。2019年12月23日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱“基金業(yè)協(xié)會”）發(fā)布了《私募投資基金備案須知（2019年12月）》，在落實管理人、托管人職責(zé)、明確風(fēng)險揭示書內(nèi)容要求、規(guī)范基金封閉運作、強調(diào)信息公示和信息披露義務(wù)等方面具有重要作用，明確要求管理人應(yīng)在私募基金的投資運作中向投資者依法依規(guī)持續(xù)披露基金募集信息、投資架構(gòu)、特殊目的載體（如有）的具體信息、杠桿水平、收益分配、托管安排（如有）、資金賬戶信息、主要投資風(fēng)險以及影響投資者合法權(quán)益的其他重大信息等。

    2019年12月25日，基金業(yè)協(xié)會組織1500家私募基金管理機構(gòu)簽署了《私募基金管理人投資者保護倡議書》，共同踐行“把維護投資者合法權(quán)益作為私募基金一切運作行為的立足點和出發(fā)點，忠實履行對投資者的忠誠義務(wù)和專業(yè)義務(wù)，嚴格遵守投資者適當(dāng)性原則，嚴格按照‘真實、準(zhǔn)確、完整、及時、公平’標(biāo)準(zhǔn)履行信息披露的責(zé)任與義務(wù)，公平對待每一位投資者”的倡議。

    2020年1月17日，基金業(yè)協(xié)會進一步在“推出私募基金產(chǎn)品備案‘分道制+抽查制’改革舉措”通知中提到，持續(xù)合規(guī)運行、信用狀況良好的私募基金管理人，通過資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合報送平臺提交私募基金備案申請后，可于次日在基金業(yè)協(xié)會官網(wǎng)以公示該私募基金基本情況的方式完成該基金備案。

    2020年2月14日，基金業(yè)協(xié)會私募基金信息披露備份系統(tǒng)投資者定向披露功能正式上線，增加了投資者登錄查詢端口，私募基金投資者可以通過協(xié)會信披備份系統(tǒng)查看其購買私募基金的信息披露報告，有效減少了信息不對稱，提高私募基金信息披露透明度和專業(yè)度，有效地保護投資者合法權(quán)益。[3]

    四、對私募投資基金發(fā)展及其監(jiān)管的進一步建議

    根據(jù)近兩年各地證監(jiān)局的行政監(jiān)管和專項檢查處罰情況，投資者適當(dāng)性管理仍是私募投資機構(gòu)的重要違規(guī)問題之一，如私募投資機構(gòu)未建立適當(dāng)性內(nèi)部管理制度，未對投資者風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承受能力進行評估，未對普通投資者進行特別風(fēng)險提示，未進行雙錄等。根據(jù)我們對于目前已出現(xiàn)的相關(guān)司法判例的分析，因私募投資機構(gòu)未履行投資者適當(dāng)性管理義務(wù)或未向投資者披露相關(guān)必要信息而引發(fā)的爭議案件絕大多數(shù)涉及契約型私募投資基金中的自然人投資者。因此，私募基金管理人應(yīng)充分意識到，充分履行投資和適當(dāng)性義務(wù)及信息披露義務(wù)不僅是其法定義務(wù)，更是在其自身面臨爭議時保護自身權(quán)益的重要屏障。

    從監(jiān)管的角度，在信息披露方面，因私募機構(gòu)與投資者之間存在信息不對稱的實際情況，投資者對私募基金信息披露的需求十分強烈。在《私募投資基金備案須知（2019年12月）》強化信息披露的基礎(chǔ)上，進一步明確信息披露的具體要求及披露詳細程度，增加私募基金的募集期風(fēng)險揭示、運作期間影響投資者利益的事項披露、清算期盈虧情況、費用支出等信息的披露，并提高對違反信息披露義務(wù)的處罰力度。

    在糾紛解決方面，應(yīng)繼續(xù)推動建立和完善多元化糾紛解決機制，加強投資者民事權(quán)益司法保護，維護投資者的財產(chǎn)安全。新《證券法》對證券集體訴訟提供了制度環(huán)境，規(guī)定了投資者保護機構(gòu)可以作為訴訟代表人參加證券民事賠償訴訟。目前被司法機關(guān)和證監(jiān)會認可，也被投資者廣為接受的投資者保護機構(gòu)是中國證券投資者保護基金有限責(zé)任公司和中證中小投資者服務(wù)中心。[4]私募基金的糾紛解決亦可考慮引入集體訴訟機制和投資者保護機構(gòu)代表訴訟，同時充分發(fā)揮調(diào)解機構(gòu)、仲裁機構(gòu)、司法機構(gòu)等多種風(fēng)險化解主體的作用，最大限度地保護投資者合法權(quán)益。

    [1]中國政府網(wǎng)：《劉鶴主持國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會第二十六次會議》，2020年4月15日發(fā)布。載于http://www.gov.cn/guowuyuan/2020-04/15/content_5502798.htm

    [2]中國證券監(jiān)督管理委員會《新<證券法>全文及修訂要點》http://www.csrc.gov.cn/pub/shanghai/ztzl/pfzl/202003/t20200306_371622.htm

    [3]《夯實私募基金信息披露責(zé)任提供投資者權(quán)益自我保護工具——基金業(yè)協(xié)會私募基金信息披露備份系統(tǒng)投資者定向披露功能上線》http://www.amac.org.cn/businessservices_2025/privatefundbusiness/gzdt/202002/t20200214_6654.html

    [4]孫彩霞《新<證券法>集體訴訟制度解讀》

（編輯 張明富）